事件:公司发布2018年度半年报,上半年实现收入21.67亿元,同比增长19.33%,实现归母净利润2.63亿元,同比增长43.55%;单二季度实现收入11.78亿元,同比增18.30%,实现归母净利润1.55亿元,同比增长38.41%。    投资评级与估值:公司2018年Q2业绩表现略超预期,我们略上调2018-20年EPS预测至1.39元、1.69元、2.05元(前次1.35元、1.64元、2.00元),分别同比增长28%、22%和21%。最新收盘价对应2018-19年PE分别为39、32倍,维持增持评级。作为少数具备稳定成长能力的细分行业龙头,具备长期配置价值。公司未来的核心看点有:1)受益于消费升级,烘焙行业的成长性卓越;2)公司“中央工厂+批发”的经营模式可异地复制,新产能逐渐投放+成熟市场精耕细作驱动收入稳定增长;3)公司员工持股计划落地,为长期增长释放动力。    Q2收入增速略有放缓,但仍然保持较高景气度:18Q2收入增速环比Q1的20.57%略有放缓,主要受六月份单月波动影响,但横向来看仍然在食品板块中保持较高景气度,建议持续跟踪。分产品来看,面包糕点18H1实现收入21.57亿元,同比增长19.24%,公司的大单品战略得到持续推进与深化,规模效应也随之扩大,同时公司也在积极进行新品研发储备与推广。生活方式西化与消费观念改变仍将助力面包行业在较长时间内保持较高景气度,而桃李作为行业龙头可凭借规模与供应链优势持续实现份额提升,长期成长逻辑清晰。    成熟市场保持稳健增长,重点市场发力收效良好,西南市场H2有望环比改善:成熟市场中东北仍然保持20%左右的较快增长,稳健成长性持续验证,华北市场实现双位数增长,预计伴随天津工厂产能利用率逐步提升,华北市场增长有望加速;华东作为今年公司发力一大重点,上半年主要在进行系统梳理与调整工作,下半年起有望逐渐发力,而华南得益于新产能投放同比实现高速增长,同时伴随产能利用率提升减亏明显;西南市场上半年收入增速放缓明显,我们推测主要系西南区域前期产能利用率偏高,在产能极为紧张的情况下产品结构的更新与优化速度会相对偏慢,同时新产能投放后尚需时间磨合,因此短期增速环比有所放缓,同时上半年公司整体推广费用投放偏谨慎,下半年预计将会配合新产能投产进度及市场情况加大费用投放,费用率可能略有上升,但预计收入增速将会随之实现环比改善。    Q2净利率同比提升明显,主要受益于毛利率显著改善,物流配送费用:18Q2公司毛利率39.70%,同比大幅提升3.58pct,主要得益于产品结构优化、17年下半年执行的直接提价贡献及新工厂产能利用率的持续提升。18Q2公司三费率之和为22.08%,同比提升1.31pct,其中销售费用率20.64%,同比提升1.7pct,18H1公司销售费用率提升主因是物流配送费用同比大幅增长39%,物流配送费占收入比重自17H1的10.9%提升至18H1的12.6%,主要与公司配合新产能投放加大市场拓展力度、配送服务优化有关,伴随销售规模的扩大物流配送费用在收入中占比有望有所回落,而市场推广方面18H1公司投入偏谨慎,预计下半年可能加大相关投入助力收入增长提速。18Q2净利率13.15%,同比提升1.9pct,盈利能力修复好于我们此前预期,主要受益于毛利率提升贡献。

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