中报核心数据大超预期:核心数据来看,新华2018H实现NBV64.51亿元,YoY-8.9%,较Q1大幅收窄,且增速优于行业整体水平;投资端来看公司上半年年化总投资收益率及净投资收益率分别为4.8%和5.0%,位居上市险企首位,大超市场预期。公司自2015年以来积极转型,从当前时点来看,无论是保费收入、价值、险种结构、代理人,或是今年的投资收益情况,均表现较为突出,转型结果从数据方面得到切实有效体现。    新单持续改善价值亮眼,后期改善有望延续:公司上半年实现保费收入678.7亿元,YoY+10.8%,保费增速创11年以来新高。18H个险期交新单负增长幅度由Q1的-49.5%收窄至-33.7%,Q2单季度实现9.3%的正增长。截至18H公司个险渠道代理人规模33.4万人,虽然较年初略下降4.0%,但明显优于行业,新基本法下公司代理人质量逐步提升。公司产品结构方面相较行业存在一定差异,主打健康险+附加险战略,目前来看战略效果显著,上半年公司健康险新单保费收入占总新单保费收入的55.5%,随着险种结构的改善,新华上半年价值率增长至45.7%,大幅提升8.3pt,价值率位居上市险企之首。由于公司价值率的大幅提升和新单保费收窄,上半年公司NBV明显优于行业。下半年来看公司所受19号文的影响大幅小于行业,负债端改善的趋势预计仍将延续。    投资收益大超预期,位居上市险企之首:公司上半年实现净投资收益率4.8%,总投资收益率5.0%,均居上市险企之首,大超预期。一方面公司今年到期再投资规模相对较小,17年部分资产到期配置了相对期限较长的固定收益类产品;另一方面权益类预计在Q1做了一定的调整,Q2受资本市场影响相对较小。非标类资产配置略有下降,风险可控。    内含价值稳健增长,估值极具性价比:受益于整体NBV增速大幅收窄以及运营经验偏差的正向贡献,截至18H公司内含价值1656.01亿元,YoY+7.9%。同时净利润方面由于准备金折现率假设的变动和投资收益贡献,上半年实现净利润57.99亿元,YoY+79.1%,增速优于其他上市险企。估值来看,截至8月28日,公司P/EV估值为0.88倍,国寿/平安/太保分别为0.82倍/1.24倍/0.98倍。公司估值在上市险企中处于低位,估值极具性价比。    投资建议:公司中报明显超预期,NBV负增长大幅收窄且价值率位居上市险企首位,并且后期看新单及NBV预计仍能持续改善,投资收益率同样位居上市险企首位,公司转型已经获得数据层面体现,同时估值处于相对低位。依据公司中报利润情况我们上调2018-2020年EPS分别至2.57元(上调0.37元)、3.37元(上调0.53元)和4.46元(上调0.69元),18-20年P/EV分别为0.82倍、0.70倍、0.60倍,考虑到公司确定性转好的基本面、未来的可持续性和估值的性价比,将评级由“推荐”上调至“强烈推荐”。    风险提示    1)监管持续增强。如果行业监管持续加强,将可能对保费收入产生负面影响,从而影响公司整体业绩。    2)利率下行及资本市场震荡风险。如果利率开始逐渐下行将会对新增债权类资产配置收益产生负面影响,同时资本市场震荡将会给权益类投资带来不确定性。    3)健康险销售不及预期风险。公司目前将健康险销售作为重点发展方向,如果实际健康险销售不及预期,将会给公司业绩带来负面影响。

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