扣非净利不及预期,生物制品与传统板块两极分化    公司上半年实现营收13.83亿(+1.03%),归母净利润3.10亿(+33.13%),扣非净利润2.67亿(+15.59%),不及预期;公司预计18Q1-3归母净利润4.36-5.61亿(+5%-35%)。细分板块来看,生物制品营收4.41亿(+46.25%),继续高速增长;中成药和化药两大传统板块分别实现营收3.91亿(-27.04%)、5.50亿(+3.69%)。从单季度来看,18Q2营收6.83亿(-6.0%),净利润1.04亿(+28.0%),扣非净利润0.75亿(-5.5%),传统板块表现不佳拖累业绩。    费用率下降,利润率提升    2018H1公司期间费用率68.3%(-1.2pp),其中销售费用率53.7%(-2.1pp),估计康柏西普的销售费用率有所下降;管理费用率16.2%(+1.5pp),主要由于研发费用8761万(+57.5%)大幅增长。毛利率92.4%(+2.2pp),其中康柏西普毛利率94.2%(+5.8pp),销量提升带来毛利率的边际改善。    康柏西普进入医保放量,预计全年60%增速    康柏西普的2018Q1样本医院销售及用量分别同比增长30.8%和58.4%,均价为5557元,以降价17%估计,我们预计康柏西普全年营收增速将达60%,贡献近10亿营收及2.5亿左右的净利润。 以康柏西普为核心,研发有序推进 康柏西普在国内积极拓展适应症,DME适应症进入优先审评,RVO适应症正进行3期临床;在海外已开启3期临床。KH906滴眼液获批临床,KH903(康柏西普抗肿瘤注射剂),完成结直肠癌的I期临床,获批开展II、III期临床。    风险提示    康柏西普放量不及预期、生物类似物上市降价风险、海外临床进度不及预期。    投资建议:康柏西普医保放量,期待新批适应症,推荐“增持”    公司核心产品康柏西普进入医保后上半年迅速放量,预计全年60%增速,短期竞争格局良好,wAMD渗透率的提升叠加新适应症的开拓打开空间,预计2020年达到20亿销售。由于公司传统板块增速不及预期,我们下调盈利预测,-2020年净利润7.90/9.93/12.77亿,对应PE为41.4/32.9/25.6X,继续推荐“增持”。

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