事件:8月28日晚,公司公告2018年半年度报告:2018年上半年实现营业收入176.81亿元,同比增长21.67%,实现归属上市公司股东净利润6.00亿元,同比增长15.75%;扣非后净利润为5.77亿元,同比增长15.83%,实现每股收益0.38元,同比增长15.15%,基本符合我们之前对公司中报的预期。并且公司给出2018年前三季度业绩预期,预计实现盈利11.49-14.94亿元(同比增长0-30%)。    收入端:1:饲料业务继续保持稳步增长,饲料营收和毛利均实现30%以上的增长。尽管上半年经历了二季度水产价格回调和生猪价格大幅下跌的考验,但公司饲料业务依旧取得了稳定的增长,产品销量和毛利均大幅提升。上半年公司饲料销量为456万吨,同比增长23.24%;实现销售收入147亿元,同比增长30.62%。随着公司饲料产品结构的调整,高端料占比继续提升,饲料平均销售单价同比增长5.82%,同时也提升了饲料毛利率,上半年饲料产品毛利率为11.86%,同比上升0.26个百分比,实现毛利总额17.43亿元,同比增长33.57%。分结构来看:(1)水产饲料销量同比增长26.57%。特别是毛利率较高的高端膨化料继续保持40%的高增长,水产饲料特别是高端膨化料的持续增长是公司营收和毛利增长的重要驱动力;(2)猪料销量继续保持高增长。近两年公司开始发力猪料业务,公司猪料业务的持续投入和较强的产品竞争力逐渐体现,尽管上半年猪价景气度较差,但公司猪料业务仍实现了68.56%的高增长,其中有山东大信并表后的贡献;同时也可以看到公司在核心猪料市场华南片区销量取得良好的成绩,销量同比增长30%,继续看好公司在猪料业务上的发力,预计仍将保持较快的增长速度;(3)禽料销量增速有所恢复,上半年公司禽料销量同比增长9.36%。公司禽料以蛋禽和肉鸭料为主。环保继续加速养殖产能退出,叠加上半年低迷的蛋鸡价格,禽料整体需求下降明显。但依靠公司较强的产品竞争力抓住养殖区转移契机的努力,禽料销量依然保持了增长。2:猪价低迷,养殖业务拖累业绩。公司生猪养殖为公司+农户模式,上半年生猪出栏30万头,同比增长36.36%,实现销售收入3.89亿元,同比下降2.86%;18年春节之后全国猪价均快速下跌,使得公司生猪养殖业务也出现较大的亏损,上半年亏损约6000万元,拖累公司整体业绩。但我们已经可以看到公司生猪单头养殖成本的有效下降,随着下半年生猪价格反弹至规模化猪场的成本线之上,公司生猪养殖业务下半年有望逐渐贡献正收益。3:动保产品、水产苗种保持稳定增长。动保产品收入2.70亿元,同比增长26.69%;水产苗种收入1.75亿元,同比增长21.77%;目前公司的水产动保车间已经在筹备建设中,预计未来水产动保收入将有持续增长的空间。    成本端:三项费用增长明显,影响上半年利润。随着公司业务规模的扩大,长短期借款的增长,上半年公司三项费用增长明显,销售费用6.35亿元,同比增加36%;管理费用5.66亿元,同比增加21%;财务费用8518万元,同比增加了146%,主要为利息支出的增加。三项费用均出现了较大幅度的增加,影响公司上半年的利润。    投资建议:继续看好公司在水产和畜禽饲料产销业务的稳定增长,行业龙头地位愈发稳固;虽然公司生猪养殖经营效益短期内受价格低迷影响,但我们预计下半年猪价反弹之后养殖效益将有所回暖,有望贡献正收益。由于上半年生猪价格低迷,我们下调盈利预测,预计2018-2020年公司营收为391/463/539亿元,归母净利润为14.14/17.87/25.38亿元(原预测2018-2020年归母净利为15.68/20.20/24.28亿元),对应EPS为0.89/1.13/1.60元,当前股价对应PE分别为22/17/12X,维持“增持”评级。    风险提示:自然灾害、养殖疫情、畜禽价格的大幅下跌、水产品价格上涨不达预期等。

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