事件    黔源电力发布2018年半年度报告    2018年上半年公司实现营业收入10.73亿元,比上年同期增加2.74亿元,同比34.30%;实现归属于上市公司股东的净利润1.40亿元,同比197.09%,EPS为0.459元.。2018年上半年,公司加权平均ROE为5.84%,同比增加了3.62个百分点。    简评    发电量提升致使公司上半年收入水平大增    2018年上半年,公司共实现发电量40.73亿千瓦时,同比增长38.32%,从而带动收入大幅增长34.30%。上半年公司发电量实现较高增速的原因,主要在于年初公司各水电站蓄能值较高,且1-6月所属流域来水接近常年水平,相比于去年同期有所好转,尤其是6月份受到来水偏丰的影响,公司当月水电发电量达到14.2亿千瓦时,同比增长80.86%,是近五年来最高水平。另外,公司成本变动幅度较小,导致在收入增长的情况下,上半年公司归母净利润同比增长197.09%至1.40亿元。    成本管控能力突出,财务费用进一步降低    自2015年马马崖和善泥坡水电站投产后,公司基建投资减少,装机容量自2015年起就稳定在323.05万千瓦,且目前公司暂时无新建项目计划,资本开支较少,公司整体已经进入还款周期。截至2018年6月底,公司长期借款金额为92.12亿元,同比下降19.93亿元,资产负债率73.35%,同比下降3.34个百分点。2018年上半年,公司财务费用为2.87亿元,同比下降15.8%。我们认为,由于公司现金流较好,未来负债规模有望进一步收缩,财务费用也将随之降低。    存在一定资产注入预期,装机增长空间较大    公司与乌江水电的控股股东均为华电集团,而乌江水电是华电集团旗下主要负责开发、运营乌江干流贵州境内河段梯级水电站的子公司。虽然黔源电力与乌江水电经营不同流域,但两者机组分布较为接近,且都是以水电为主。乌江水电目前总装机1324.5万千瓦,其中水电装机869.5万千瓦,未来不排除华电集团将乌江水电的水电资产注入黔源电力的可能性,届时公司的装机容量将由目前的323.05万千瓦提升至1192.55万千瓦,装机增长空间可期。    增值税退税政策到期对公司影响较小    《关于大型水电企业增值税政策的通知》中规定,对于装机容量超过100万千瓦的水电机组,2013-2015年底对其增值税实际税负超过8%的部分实行即征即退政策;2016-2017年底,对其增值税实际税负超过12%的部分实行即征即退政策。由于今年国家还未出台关于延续增值税退税的政策文件,因此该政策今年到期之后会对大型水电站的盈利造成一定冲击,但是在公司各水电站中只有光照水电站装机容量大于100万千瓦,其装机容量为104万千瓦,占公司总装机容量比重为32.19%,所以政策到期对公司整体盈利情况影响较小。从之前的经营情况来看,公司17年以及18年上半年所收到的增值税返还金额分别为1463万元、1234万元,占利润总额的比重分别为2.36%和4.44%。    维持买入评级    在发电量大幅增长以及财务费用下降的双重影响下,公司上半年业绩实现了较高增长。虽然进入7月份之后,来水情况较差导致公司7月发电量同比下降34%,使得三季度业绩有所承压,但是我们认为未来随着公司资产负债率逐渐下降,其财务负担还将进一步降低,从而对业绩能够形成一定支撑。我们预计,2018-2020年将分别实现营业收入24.38亿元、24.74亿元、24.49亿元,归母净利润分别为3.73亿元、4.02亿元、4.15亿元,维持买入评级。

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