核心观点:公司上半年业绩实现高增长,主要有两个原因:①行业景气度高,公司主导产品起重机供不应求,付款条件也在不断改善。②应收账款、存货等历史包袱加速处理,新增资本开始有限,公司盈利能力持续恢复,净利率向上弹性大。行业复苏叠加公司自身盈利能力修复,公司作为行业龙头,业绩弹性较大,坚定强烈推荐。若考虑集团挖机资产注入,则公司产品布局和行业地位更上一层楼,目前市值被低估。    业绩高速增长,起重机供不应求,历史包袱加速出清。①业绩持续高速增长。2018年上半年公司营业收入239.44亿元,同比增长65.81%;净利润11.04亿元,同比增长100.62%,受到原材料价格上涨以及受理二手机的影响,毛利率同比下降了2.26个百分点,达到17.6%,目前原材料价格已经基本稳定,公司能够消化。②产品销售势头良好,起重机供不应求。徐工机械1-6月份起重机合计销量12808台,同比增长59.78%,移动起重机市占率保持世界第一,履带式起重机市占率达到47.52%,公司汽车起重机订单已经排到9月底,且由于供不应求,近期价格微涨。③历史包袱加速出清。公司上半年加速处理积累的二手机和法务机等历史包袱,下半年剩余很少,历史包袱逐渐出清,资产质量进一步优化。    报表修复,盈利向上弹性大。①新增资本开支有限,有助于毛利率企稳回升。公司的产能扩张周期主要在2011-2013年,资本开支在2011-2013年达到高峰分别为28亿、25.8亿和22.4亿,之后几年相关支出迅速回落,至2018年上半年资本开支仅为6.78亿元,伴随公司产品销量增加,单位固定成本下降,规模效应加强,将有助于毛利率企稳回升。②经营质量改善,期间费用率下降,现金流好转。公司严格付款条件,现金流明显好转,上半年经营性净现金流达到19.5亿元,同比+17%;期间费用率由2015年22.50%降低到2018H1的11.13%,我们判断随着公司继续压缩无效费用开支,期间费用率会持续下降。③盈利向上弹性大,净利率开始稳步向上。2018年公司应收账款、存货等历史包袱在加速处理,2018年上半年历史包袱处理接近尾声,全年净利率有望由2016年的1.28%恢复至10%左右的正常水平。2018H1净利率仅修复到4.86%,公司净利率向上弹性巨大,利润端增速将显著高于营收端增速。    挖机资产存在注入预期,产品布局将更全面。①挖机行业景气度不减,上半年销量超12万台。2018年6月份,挖机单月销量14188台,同比增长58.8%;2018年上半年,挖机合计销量12.01万台,同比+60%,7月同比增速45.3%,行业即将进入淡季,同比增速虽然逐步回落,但是增速依然不断超出我们的预期。②徐工集团挖机在技术、渠道和核心零部件获取能力等方面均具备优势,2018年1-6月份市占率已达11.6%,行业排名第三,仅次于三一重工、卡特彼勒,该资产如若能按此前承诺注入公司,根据我们对挖机行业的理解,并且对标三一重工挖机的盈利贡献,假以时日,未来有望再造一个“徐工机械”,打开公司中长期成长空间。    定增资金到位,有望打开长期增长空间。公司8月17日发布定增结果公告,向三家投资者定增24.90亿,用于智能地下机械、高空台、桩工产业升级技改等项目,除了智能化物流装备项目和印度工程机械生产基地项目受影响外,其他项目均正常进行,加码“高端装备+环境产业+工程机械升级+工业互联网化提升”,有望打开长期增长空间。    投资建议:基于现有业务,预计公司2018-2020年收入分别为368.8、406.3、433亿元,同比增长分别为26.6%、10.7%、;归母净利润分别为21.2、31.31、40.74亿元,同比增长分别为107.94.7%、47.54%、30.1%,2018-2020年对应PE分别为15、10、8倍,相比同类公司卡特彼勒、日本小松、三一重工,目前已被低估。若考虑集团挖机资产注入,则公司产品布局和行业地位更上一层楼。维持强烈推荐评级。    风险提示:经济断崖式下跌,海外业务拓展受挫。

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