公司半年报收入超预期。小天鹅2017H1实现营收105.68亿元,同比增长32.35%,归属于上市公司股东净利润7.32亿元,同比增长25.95%,扣非净利润7.14亿元,同比增长25.97%,对应每股收益1.16元;其中Q2实现营收48.78亿元,同比增长30.24%,归属于上市公司股东净利润3.34亿元,同比增长26.75%,扣非净利润3.19亿元,同比增长24.88%。    内销电商渠道高增长,出口表现靓丽。产业在线披露,公司洗衣机2017H1内销554.30万台,同比增长12.23%;外销184.38万台,同比增长28.63%,合计销量736.68万台,同比增长15.92%,远高于行业平均增速9.2%;从市占率来看,公司内销和出口销量分别同比提高1.45和2.19个pcts。受益滚筒比例增加,上半年公司内销产品出厂均价提高15%左右。    分内外销来看,得益于电商渠道高增长(预计增速在60%左右,占内销比重近20%),公司内销收入75亿元,同比增长29.4%;公司出口收入21.9亿元,同比增长43.3%,主要受益于大客户合作不断深入、同时自有品牌借助公司全球网络布局增长较快。公司新增滚筒生产线已投入使用(预计增加200万台/年),我们预计下半年公司产品结构有望继续改善,均价持续提升;2017上半年预收账款同比增长69%,预计Q3收入端将保持20%以上增长。    原材料价格上涨影响毛利率,Q2毛利率环比改善。上半年受原材料价格上涨影响,同时毛利率稍低的出口收入占比增加,公司洗衣机毛利率上半年同比下滑0.67%至27.25%,其中出口毛利率下降2个pcts,内销产品结构升级带来均价提升基本覆盖成本上涨幅度。第二季度单季度公司毛利率同比下降0.6个百分点,相比一季度降幅收窄。公司期间费用率下降0.58个pct 至16.50%,其中销售费用率下降贡献最大,同比下滑1.18个百分点,管理费用基本持平,财务费用率受汇兑损失(约3078万)影响同比提高0.77个pct。综上,公司2017上半年净利率下滑0.45个百分点至7.88%。原材料成本对下半年仍有一定负面影响,预计公司通过产品结构提升能够使毛利率保持平稳,净利率全年看预计基本持平。    产品升级与T+3模式协同并进。公司销量市场占有率进一步上升,后续将进一步优化产品结构,提升滚筒洗衣机占比,提高均价与毛利率水平。T+3全价值链管理方面,公司在制造端持续提高部件自制率,强化下线直发率和齐套率;在销售端推动渠道库存共享,提高渠道库存周转率(周转时间下降至1个月左右),运营效率显著提高。    盈利预测与投资评级。我们维持公司2017年-2019年每股收益 2.23元、 2.75元、 3.35元的盈利预测,对应动态市盈率分别为20倍、16倍和13倍,公司电商渠道高增长、滚筒及干衣机品类涨势强劲,维持“买入”投资评级。

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