资产负债表结构是决定偿债能力的关键,宏观整体负债率是业务周期与货币信用周期叠加的结果。1)偿债能力从债务属性看可区分为整体负债水平/刚性负债水平,从债务期限看可分为长期偿债能力/短期偿债能力,从观察视角看可分为资产负债表视角/利润表视角/现金流量表视角等;2)总资产负债率和产权比率是衡量建筑公司整体负债水平的指标,信贷宽松期建筑公司业务扩张积极性更强、负债水平趋于提升,而信贷紧缩期则相反;3)龙头公司资产负债率、产权比率往往偏高,这是行业集中度提升过程中资产负债表的必然表现。    建筑公司刚性负债水平与货币信用周期相关,而信用占款则主要由企业在产业链话语权决定。1)刚性债务是指公司负债里面具有明确还本节点并且一般需要支付利息的债务,这是对公司支付约束最强的债务,也是公司真是债务负担水平的重要体现;2)有息负债增速一般跟外部融资环境有较密切关系:资金面越宽松、融资成本越低则越倾向增加有息负债,无息负债表现为信用占款一般跟公司在行业内地位以及在产业链上的话语权有关,龙头公司无息负债占比一般较高。    企业盈利增速及利率是影响建筑公司中长期偿债能力的核心要素。    1)债务理论上均可持续滚动,即只要公司能够顺利的支付利息,所有债务都是可以借新还旧的、不断循环的;2)利息费用保障倍数是从利润表角度测算盈利对于公司负债利息偿还的保障程度,主要受到盈利增速、有息负债增速以及利率等因素的影响。一般而言,公司盈利增长越快、有息负债增速越慢、利率越低则利息费用保障倍数越高、偿债能力也越强,反之利息费用保障倍数越低、偿债能力也越弱。    建筑公司短期偿债能力主要由负债结构和资产结构决定。衡量短期偿债能力常用指标包括流动比率、速动比率,这两个指标可以从静态视角和动态视角两个维度来看:1)从静态视角看,在某一时点公司的负债结构中短期负债占比越低则短期偿债压力越小,反之偿债压力越大;资产结构中流动资产尤其是可快速变现的速动资产占比约高则公司偿还到期债务能力越强;2)从动态视角看,短期偿债能力的变化主要取决于流动资产、速动资产与流动负债增速的对比。    经营现金流是中长期偿债能力根本保证,信用敞口越高则经营现金流对负债保障程度越高。1)现金流动负债比率是从现金流量表视角反映公司经营成果对于短期债务偿还保障程度且呈正相关;2)构建信用敞口指标=收现比-付现比,信用敞口越大则经营净现金流越多且现金流动负债比率也越高、短期偿债能力越强;3)横向对比看,轻资产设计公司及信用敞口比率较高行业龙头现金流动负债比率较高。    风险提示:信用持续紧缩、基建增速持续下行、PPP 持续低于预期。

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