【事件】公司发布2018年半年报,报告期内实现营收210.85亿元,同比增长67.77%;归母净利润19.19亿元,同比增长47.60%,扣非后归母净利润19.10亿元,同比增长48.44%。分季度看,Q1/Q2营收同比增速分别为53.07%/80.29%,归母净利同比增速分别为61.48%/30.47%,营收环比提升。    【点评】(详见正文)    1)业绩超预期,扣点提升致销售费用大增。①收入端:旅游服务/商品销售分别同比+0.48%/+122.30%至54.34亿元/154.57亿元。免税毛利率增长带动综合毛利率增加11.69pct至41.22%。②费用端:期间费用率同比增加11.89pct至25.70%,其中销售费用率同比增加12.17pct至23.05%,主要由于机场扣点率提升增加租赁费用,业务扩张致员工薪酬增多。③盈利端:归母净利润同比增速(+47.60%)小于营收增速(+67.77%),主因在于销售费用的大幅提升(+255.48%),以及日上上海(国旅持股51%)于2018年3月始并表使得少数股东损益大幅增长。    2)免税商品销售:多渠道多标段同时发力,规模扩张渠道整合提升毛利率水平。免税商品销售业务实现营收149.47亿元,同比增长126.31%,占总营收70.89%,为公司核心业务。受益于规模扩张和渠道的拓展整合,公司免税商品议价与品牌引进能力提升,毛利率显著提升,同比增长8.04pct至52.49%。    3)未来看点:免税龙头尽享政策红利,规模优势巩固竞争壁垒。公司在机场、游轮、市内等渠道多点开花,规模扩张、国际化布局提速。中国各大机场标段向国际扣点水平看齐,提高行业进入壁垒,而中国国旅作为行业龙头有望成为最后赢家。    4)盈利预测:预计公司2018-2020年EPS分别为1.77/2.44/3.17元,对应PE分别为36.2/26.4/20.3倍。我们看好免税行业龙头中国国旅,给予“强烈推荐”评级。    风险提示:汇率波动风险;免税专营政策与签证政策变化风险;公司渠道整合不及预期。

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