H1收入略下滑,新莱特收入贡献减少    H1公司实现营业收入105.71亿元,同比-3.23%;其中Q2收入54.71亿元,同比-1.54%,延续Q1的低迷表现。H1收入增速出现较大程度下滑,我们认为主要有以下几个原因:1、产品方面看,最大业务板块液态乳近两年遇到增长瓶颈,尤其是部分低温酸奶和明星产品莫斯利安增速放缓甚至出现下滑,一定程度上影响了液态奶的业绩表现。2、H1新莱特实现收入20.19亿元,增速0.8%,低于去年同期39%的增速,对整体业绩的贡献的拉动降低。3、根据H1对北京部分终端跟踪调研的情况分析,受世界杯等因素影响,H1乳品龙头公司整体投入的销售费用较大,特别是在上海等公司传统强势地区也增强了投入力度,相比而言,光明的投入较小,一定程度上影响销售业绩。    费用投入减少,H1系子公司业务影响    2018H1公司归母净利润3.35亿元,同比-8.58%;2018Q2公司归母净利润2.01亿元,同比+12.25%。Q2利润端恢复增长,主要由于销售费用同比减少1.94亿元(-13.96%)。整体看H1利润端仍呈下跌,主要由于:1、收入端承压(-3.23%),营业成本同减0.89亿元(-1.24%),降幅较小;2、由于子公司新西兰新莱特利润总额增加,所得税费用同增0.46亿元(+54.40%)。3、新莱特净利润上升,少数股东损益增加0.57亿元(+92.78%)。    销售费用下降带动Q2净利润回升    2018H1公司毛利率33.48%,同比-1.33pct;净利率3.17%,同比-0.19pct。H1毛利率下行,主要由于:营业成本同减0.89亿元(-1.24%),降幅小于收入端(-3.23%)。H1净利率下降,但降幅净利率3.68%,同比+0.45pct。Q2毛利率下降,主要系:收入端承压(-1.54%),营业成本反增0.4亿元(+1.11%)。Q2净利率提升,主要受益于:销售费用同减1.94亿元(-13.96%),销售费用率21.88%(-3.16pct),期间费用同减1.63亿元(-10.18%),期间费用率同减2.54pct。    优化产品结构,新莱特空间巨大    公司注重产品创新,近年来不断加大研发力度,产品结构不断优化。H1来看,公司推出每日千亿活性乳酸菌、如实、健能JCAN等中高端系列酸奶和有格高蛋白运动牛奶等多款新产品,布局功能性产品品类,持续完善对细分市场的覆盖。此外,新莱特子公司投资1.25亿新西兰元将建设液态乳品生产线及相关包装生产线,已达成多项供货协议,逐步开启液态奶业务布局;项目将于2019年3月正式投产,预计增加11.5万吨产能,未来产能逐渐释放,市场潜力巨大。另外,近期公司管理层发生变动,董事长张崇建、总经理朱航明同时申请辞去公司职务,可能在短期对公司业绩造成一定影响,未来随着管理层趋稳,公司业绩有望逐步回复。    盈利预测    公司H1收入、利润均有不同程度降幅,但考虑到未来公司在产品创新、产能释放等方面的积极因素,预计18-20年公司净利润分别为6.20、6.78、7.67亿元,对应EPS分别为0.51、0.55、0.63元/股,对应P/E分别为19.13、17.46、15.43倍。    风险提示    新莱特业绩不及预期、汇率风险、新品推广问题、食品安全问题等。

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