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　　五谷财经 孙学南

　　近日，五粮液（000858.SZ）接受了来自中信证券等投资机构及私募投资者调研，就投资者关心的生产、销售、渠道、产品市场价格、团队建设方面等问题与投资者进行了交流。

　　8月27日晚间，五粮液（000858.SZ）发布了2018年半年报，实现营业收入约为214.21亿元，同比增长37.13%；

　　归属于上市公司股东的净利润约为71.10亿元，同比增幅在43%以上。

　　对此，五粮液方面表示，2018年上半年，围绕公司“二次创业”发展目标，全面推进效率变革、动力变革等各项改革举措稳步扎实落地，取得阶段性成效，发展态势不断向好，经营业绩持续攀升。

　　华丽背后也有隐忧！

　　截止2018年上半年末，五粮液应收票据余额却高达169.78亿元，和期初余额约为111.88亿元相比，增幅在50%以上，引发投资者强烈关注。

何故？

　　对此，五粮液方面称，公司为了减轻经销商资金压力及提高经销商盈利空间，在年初制定了收取银行承兑汇票免贴息政策，即经销商在完成全年打款计划一定比例则可使用一定金额一定期限的银行承兑汇票免贴息。

　　年初经销商执行计划热情高涨，一部分经销商使用较长期限的银行承兑汇票享受免贴息，故应收票据相对较高。

　　无独有偶。

　　截止2018年上半年末，古井贡酒（000596.SZ）应收票据约为18.98亿元，和本报告期初约为7.21亿元，增幅在163%以上；

　　对此，古井贡酒方面在公告中指出，主要原因为销售收入票据结算增加所致。

　　“古井贡酒的应收票据主要属于银行承兑汇票，与应收账款比起来，风险很低，而且可控，” 一位长期关注食品行业的证券分析师告诉《五谷财经》特约、独家撰稿人孙学南，但是，与先款后货比起来，应收票据大幅增长，还是说明回款质量下降，而且也说明部分经销渠道打款积极性低，这对于酒企来说，才是值得警惕的事情！

　　据报道，应收票据金额很大程度上体现了公司在产业链中的地位问题。

　　一是公司供货时是否只能接受对方的票据形式付款，能否要求对方支付现金；

　　二是公司在向上游采购时有没有能力也不支付现金，而通过手中持有票据的流转完成。

　　尽管如此，五粮液旗下白酒确实卖的很好！

　　数据显示，2018年上半年，五粮液酒类产品实现营业收入为202.54亿元，同比增长37.09%；换言之，酒类产品是助推五粮液业绩增长的引擎。

　　五粮液方面指出，报告期内，五粮液品牌推广与宣传成效显著。按照“以核心消费群体培育为中心，打造品牌力”的总体要求，上半年公司启动了公司高层“走访大企业”活动，通过走访，与更多的高端商务消费圈群建立了联系，搭建了良好的互动平台；

　　同时，公司紧紧围绕五粮液“品牌提升和价值重塑”，大幅提升传统户外媒体利用率和覆盖率。

　　基于此，投资者追问五粮液2018年经营目标，能否如期实现？

　　五粮液方面透露，公司对2018年营业收入实现26%增长、利润实现30%以上增长的目标充满信心。

　　6月23日，五粮液酒类销售有限公司还发布了《关于暂缓接受52度新品五粮液订单的通知》。

　　通知表示，基于普五客户订单已超全年计划量，自6月23日起暂缓接受500mL装52度新品五粮液酒（下称“普五”）订单，具体恢复接受订单时间待定。

　　上述证券分析师向《五谷财经》特约、独家撰稿人孙学南表示，普五的脱销与五粮液的全国大单品战略与新零售终端营销模式有关。

　　五粮液方面一直表示构建更加清晰的“1+3”产品体系，确立了围绕52度水晶瓶五粮液打造高端化、国际化、时尚化三个维度的五粮液品牌战略。

　　新时代证券在7月18日的研报中也指出，五粮液的普五6月停货挺价效果显现，华东批价已回升至830元/瓶。而随着中秋、十一的到来，普五的价格还会有所提升。而据悉，未来普五计划外的价格会提升到859元。

　　而对于系列酒，五粮液方面表示，报告期内，系列酒品牌“三聚焦”原则加速落地，品牌清理有序推进。

　　系列酒按照“向中高价位产品聚焦、向自营品牌聚焦、向优势品牌聚焦”的原则，加快完善“从次高端到中端到低端”的系列酒重点品牌构建。

　　不过，投资者也非常关心，五粮液旗下系列酒品牌战略，到底是什么？又是否能完成年初制定的 100亿元目标？

　　对此，五粮液方面再次重申，系列酒品牌战略将按照“向中高价位产品聚焦、向自营品牌聚焦、向核心品牌聚焦”的原则，突出打造全国性的战略大单品和区域性的重点产品，形成“4+4”的系列酒品牌矩阵。

　　“上半年，系列酒实现了增长，公司正全力向年初制定的目标迈进。”不过，五粮液方面也承认，白酒企业的竞争由品牌竞争逐渐演变为香型及地域的竞争，高端品牌竞争激烈；

　　同时竞品间渠道渗透加速，中低端市场竞争频现，对系列酒的营销带来较大压力。

　　另外，在营业收入大幅增长的情况，2018年上半年，五粮液的销售费用约为21.56亿元，却同比下降0.85%左右；

　　“打破砂锅问到底”的投资者，还专门计算了一下，2018年上半年，五粮液销售费用率在10%左右，同比持续下降，但五粮液方面并未在2018年半年度报告中作出具体解释。

　　此次，五粮液方面告诉投资者，公司核心产品自去年（2017年）实现终端顺价销售以来，公司减少了对经销商补贴的直接投入，转变为对终端市场打造的投入；

　　今年上半年在营业收入同比增长、销售费用与去年同期基本持平的情况下，销售费用率仅为10.06%；

　　以前对经销商直接投入的费用较高，相比较，今年销售费用率则呈现出下降的趋势。（作者：孙学南）

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责任编辑：陈悠然 SF104

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