岭南股份举债扩张样本:大举揽入项目 翻新融资手段
余燕明,童海华
赵毅 “只要贷到款,就没有风险。”
这是国内一家大型生态园林企业日前接待机构投资者路演时的剖白。
该公司今年5月份债券发行遭遇“黑天鹅事件”,外界认为其面临严峻的流动性危机,尽管该公司2017年营业收入超过了150亿元。
2017年150亿元营业收入对应的期末在手现金资源为34亿元,其中受限制现金12.6亿元,可供自由支配的现金仅有21.4亿元。但当时该公司背负了52亿元计息债务。
危机在该公司披露超短期融资券发行、金融机构注资、银行授信等融资信息后暂时缓释。
但这反映了园林企业在业务模式给流动性管理带来的巨大挑战。
为了寻求规模,园林企业不断获取、中标市政园林项目,不过,囿于这类政府项目回款周期漫长,新项目前期投入资金庞大、密集,最终在园林企业账面上确认了靓丽的营收与利润,但经营活动现金回款捉襟见肘。
《中国经营报》记者了解到,国内这些大型园林企业的现金回款与营业收入比例普遍较低,众多、庞大的施工项目前期资本支出,实际上依赖多种形式的借款、融资。但靓丽的营收、利润等账面业绩,掩盖了这些园林企业在流动性上的风险敞口。
融资弥补资本开支
另一家国内园林龙头企业岭南生态文旅股份有限公司(002717.SZ,以下简称“岭南股份”)过去3年内通过密集的大笔收购,试图扭转公司单一的园林业务,拓展周期短、回款快的新业务,以平衡、改善现金流。
“目前公司大力发展周期短、回款快的EPC(工程总承包)模式和文化旅游业务,2018年半年度的经营性现金流已得到了较好的改善。”岭南股份在书面回复中告诉记者。
2018年上半年,岭南股份实现营业收入35.5亿元,较上年同期增长了逾1倍。当期经营活动现金流入为21.6亿元,同样较上年同期增长了1倍。
岭南股份2018年上半年经营活动现金流入与营业收入比例不足61%,2017年度,这一比例不足53%。
即便经营活动现金流入与营业收入比例有所提升,但经营活动回款远不足以支撑岭南股份的资本开支。
2018年上半年,岭南股份经营活动现金流入为21.6亿元,经营活动现金流出为23.5亿元,相当于当期经营活动产生现金净流出约2亿元。投资活动现金流入为4291万元,投资活动现金流出为9.4亿元,因此公司投资活动产生现金净流出约9亿元。
岭南股份依靠融资活动弥补了大额资金缺口。今年前6个月,岭南股份通过新增借款等筹资活动产生现金流入为25.4亿元,偿还债务等筹资活动现金流出为11.9亿元,因此,该公司筹资活动产生现金净流入逾13亿元。
由于融资活动取得了不少现金流入,到2018年6月底,岭南股份当期现金资源增加了2.6亿元,期末在手现金余额为11.75亿元。
岭南股份为此背负了巨额债务。今年上半年末,据记者统计,岭南股份包括短期借款、一年内到期非流动负债、长期借款和应付债券在内的计息债务总额超过37亿元,其中要求一年内偿还的计息负债逾24亿元。
2018年初该公司上述计息负债总额为26亿元,其中约19亿元计息债务会在一年内到期。今年6个月时间,岭南股份迅速新增了11亿元计息债务。
期末岭南股份持有的货币资金为13.4亿元,其中还有1.6亿元受限制现金,实际可动用的自由现金为11.8亿元,不足以覆盖该公司期末的短期计息负债。
部分已确认收入但没有收回的现金列报在岭南股份的应收账款项下,2018年6月底该公司长、短期应收账款金额合计为43.4亿元,与营业收入比例为122%,2017年度这一比例为66%,这意味着今年上半年岭南股份应收账款与营业收入比例进一步放大。
据悉,岭南股份的这些应收对象主要为各县、市城投公司及政府部门,应收款项回收期较长。
岭南股份依靠举债扩张规模并投向不断获取的合同项目,2017年该公司园林业务主要来自市政园林工程项目,2017年底岭南股份在手合同金额1亿元以上的项目合计为39个,合同金额合计176亿元,其中确认了约53亿元收入。
尽管2017年底岭南股份在手等待消化的合同项目数量众多,但今年以来,该公司仍在不断获取新的合同项目。据记者不完全统计该公司中标项目的信息披露,到目前为止,岭南股份已经累计获取了至少23个合同项目,中标金额总计接近130亿元。
设计多种形式融资
岭南股份传统园林业务较为单一,且该业务模式下回款周期漫长,因此该公司过去3年密集地高溢价收购了多家业务主体,以平衡、改善公司业务收入及补充现金回款。
2015年以来,岭南股份连续收购了上海恒润数字科技有限公司(现更名为“上海恒润文化集团有限公司”)、德马吉国际展览有限公司、北京市新港永豪税务工程有限公司等多家企业股权,收购时评估增值率分别高达5倍、15倍、2.5倍,使得岭南股份账面上堆积了巨额商誉。
到2018年6月底,岭南股份账面商誉金额接近11亿元。
“这些并购主要通过发行股份方式完成,不会占用公司现金,不会给公司带来流动性压力。”岭南股份在书面回复中称,“并购重组必然带来溢价,估值合理。现有并购标的每年业绩均超过承诺业绩,不存在减值情况。”
今年上半年,岭南股份的业务收入结构上,当期实现的35.5亿元营业收入里,生态环境修复业务占比38%,文化旅游业务占比19%,水务水环境治理业务占比43%。其中,生态环境修复业务收入主要来自传统的市政园林工程项目,而文化旅游业务及水务水环境治理业务则来自过去3年的频繁收购。
但岭南股份不断获取的数量众多、规模庞大的合同项目,前期仍然面临巨额资本开支,公司为此设计了多种形式融资。
岭南股份近期刚刚发行了一笔总额6.6亿元可转换公司债券,募集资金将全部投入乳山市城市绿化景观建设及提升改造PPP项目、邻水县御临河关门石至曹家滩及其支流综合整治PPP项目。
由于这种类型的公司债券附带了转换公司股票的权利,因此债券期限长达6年,且按年递增的最终票面利率不超过2%,这笔可转债第一年票面利率低至0.3%。
岭南股份在2018年中期报告内提及,公司创新了一种所谓“SPV公司资本金融资模式”。
据记者了解,这种融资模式的具体操作方式为岭南股份为中标项目设立SPV公司(特殊目的实体),前期向SPV公司投入部分资本金,之后以SPV公司为主体进行融资,解决中标项目建设资金及运营资金需求,债务人主体为SPV公司。
同时,岭南股份与SPV公司签订协议后进行工程建设,SPV公司根据建设进度及协议约定的付款条件向岭南股份支付建设款项。
记者进一步查询获悉,岭南股份在日照市岚山区美丽乡村建设及柽柳生态修复工程PPP项目上采用了SPV公司资本金融资模式,岭南股份为该项目设立的SPV公司是日照岭南海洋园林工程有限公司。
岭南股份也向记者确认了这一项目融资情况。东莞信托有限公司为该项目发行了转向集合信托资金计划,并持有SPV公司60%股权,岭南股份持有SPV公司29.9%股权。
日照岭南海洋园林工程有限公司作为该PPP项目SPV公司,且是融资及债务人主体,由于岭南股份仅持有这家SPV公司29.9%的股权,因此并没有将其作为子公司并表处理,SPV公司所涉债务融资亦在上市公司体外。
根据岭南股份2018年中期报告,尽管仅持有日照岭南海洋园林工程有限公司29.9%的股权,东莞信托有限公司持有60%股权绝对控股,但岭南股份仍将其确认为合营企业。这意味着与东莞信托有限公司一起,岭南股份将对项目公司实现共同控制。
据查,岭南股份向SPV公司实缴出资2990万元,撬动了这个总投资逾4亿元PPP项目,且SPV公司作为融资主体承担的债务,无须体现在岭南股份资产负债表内。
责任编辑:张国帅
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