【事件】    2018年9月13日晚,公司发布公告,拟以0.7美元/股,合计500万美元(约3427.30万元)认购JWU,LLC.新发行710.41万股份并持股11%。同时,公司拟与JWU,LLC.成立注册资本6000万元的合资公司(公司出资4500万元持股75%,JWU,LLC.以无形资产出资1500万元持股25%)在大中华区开展除香水产品外的JASONWU、GREYJASONWU以及JWU系列品牌经营业务。    【点评】    合作知名华裔女装设计师,多品牌布局再下一城。    JWU,LL.创始人吴继刚为华裔知名女装设计师,米歇尔·奥巴马曾三次穿着其设计礼服出席总统演讲活动。2013-2018年吴继刚担任德国奢侈品牌HugoBoss女装艺术总监,个人品牌与FILA、Swarovski、TargetCorp,theWoolmarkCo,NestCandles,Caudalie,Lancme,MelissaShoes,Cadillac,Pantone和Brizo等公司开展服饰、首饰、香水多品类跨界合作。    JWU,LLC.旗下拥有JASONWU、GREYJASONWU两大品牌。JASONWU品牌成立于2007年,定位高端,面向25-40岁女性,服装设计考究、面料高质、工艺精细,主要在中高端商场和精品店销售。年轻副牌GREYJASONWU成立于2016年,定价较主品牌亲民,风格休闲,适合日常穿搭。此次参股JWU,LLC.公司继续推进高端品牌布局,继2013年引入北欧高端男装品牌MarcO'Polo后填补高端女装空白,品牌矩阵在价位、品类、年龄上进一步完善。2017年JWU,LLC.营收/净利润分别为981.10/-555.77万美元,因参股比例仅11%,其亏损对公司整体业绩影响有限。    【展望】    (1)休闲业务加速回暖,毛利率提升,库存改善。2016Q4“期改现”对休闲服饰业务影响明显,2018H1休闲业务同比增21.91%,童装/电商业务收入分别同比增27.70%/32.00%。儿童、休闲服饰必选消费属性更强,周期整体下行阶段下降启动时点晚、弹性小(具体请参考深度报告《消费周期--地产为轴,短周期的骚动》),叠加公司开店加速,同店稳增,业务仍望延续增长态势。    2018H1公司实现毛利率38.35%,分别同比/较上年末下降1.84pct、增长2.84pct,随库存清理结束已逐步恢复。2018H1公司存货周转天数达133天,同比、环比分别减少24/9天,2017A/2018Q1/2018H1与营收增速差值分别为4.52%/14.41%/14.90%,敞口进一步扩大。    (2)“期改现”模式下产品时尚度、流转效率进一步提升。2016Q4起森马品牌增加4次网络订货,全年订货次数增至8次,上新频率增加,2018年直营系统、购物中心渠道试行12次订货(每月上新);巴拉巴拉品牌2018年起4次订货改为6次订货。期改现模式下快反产品占比提升,因上新频率高、潜在时尚爆款单品增加,将吸引更多需求,同时减少营收确认和经销商销售时滞,降低终端库存。    (3)童装龙头地位稳固,大童装传导完成前持续受益行业景气。未来10年生育主力90、00后较70、80年后总人数减少约27%,长期看出生率呈下降趋势。2011-2015年三次“二胎政策”对生育率产生支持(2013、2015的“单独二孩”、“全面二孩”政策影响更为明显)“二胎”政策对小童装影响传导已结束,对大童装影响预计2020-2021结束(大童装4岁开始,影响滞后),故2021年前大童装行业维持高景气。    公司旗下7大童装品牌目标人群涵盖0-15岁,定位大众、中高端、高端市场,覆盖全面,大童装传导完成前望持续受益行业景气。2018上半年公司完成对欧洲童装龙头Kidiliz收购,未来全球童装龙头地位可期。    (4)品牌矩阵完善,外延布局加速。森马、巴拉巴拉两大主品牌行业优势明显,其他子品牌涵盖休闲、童装(Sarabanda、Minibalabala、COCOTREE、梦多多、TCP、Kidiliz)、男装(GSON、U.T.B、MarcO’Polo)、女装(MINETTE、itMICHAA、原点、Wconcept、LEWITT)、内衣(初纺),合作JWU,LL.后公司品牌布局将进一步完善。    (5)渠道快速拓展,同店增速望持续提升。2018H1公司门店总数为8864家,较年初增长441家,直营店/加盟店数量分别达766/8098家,较年初分别增长87/354家,休闲服饰/儿童服饰门店数量分别达3883/4981家,较年初分别增长255/186家。因重点发展大面积、高坪效的购物中心型店铺,2017年平均单店提货额较2016年提升1.2%至95.2万元/个,2018H1直营店/加盟店年化平均店效分别为214.84/75.73万元/个;休闲服饰/儿童服饰年化平均店效分别为135.18/115.21万元/个,渠道质、量双升。    【投资建议】    预计2018/2019/2020年公司归母净利润分别为15.84/19.30/23.48亿元,同比增速在39.21%/21.84%/21.67%,对应EPS为0.59/0.72/0.87元/股,对应P/E为18/15/12,维持“强烈推荐”评级。    【风险提示】    (1)经济下行超预期;(2)主品牌渠道拓展、同店增速低于预期;(3)外延合作效果低于预期。

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