【事件】索菲亚发布半年报,实现营收29.88亿元,同比增长20.12%;归母净利3.69亿元,同比增长25.38%,扣非后同比增长23.18%。分季度看,Q1/Q2营收分别同比增长30.3%/13.8%,归母净利分别同比增长33.5%/22.5%。经营活动产生的现金流量净额同比下降20.16%(主要系广告费用大幅增加,及大宗工程收入占比提升)。公司业绩基本符合预期,且在一季报预告期间内(+25%-45%),预计2018年1-9月归母净利同比增20%-40%。    【点评】(详见正文)    1)收入端略有承压,毛利端有所改善。①Q2收入增速放缓原因:Q2同比去年降价;500家门店H1翻新,渠道扩张放缓;行业竞争激烈:整装公司倾向于联合当地小厂;其他定制品牌渠道、产能扩张迅速;跨行业龙头进入定制;精装房政策更利于小品牌(账期问题)。②整体盈利能力提升。因智能化生产提升材料利用率,主业毛利率升1.4pct至37.7%,净利率升0.5pct至12.4%,但管理费用率因研发支出和折旧增加而提升1.4pct。    2)分品类看,衣柜增速放缓,橱柜单月开始盈利。①衣柜收入增19.4%,客单价因全屋定制而增长9.4%,门店数增188家,毛利率升1.1pct。②橱柜收入增3.8%(受经销商备货计划影响),且仍处亏损。但规模效应与经营改善使毛利率升10.1pct,且6月实现单月盈利。③木门双品牌运作,贡献收入0.6亿元。    3)大家居战略稳步推进,中长期成长空间较大。①渠道扩张:H1衣柜/橱柜/米兰纳/大家居融合店分别增188/46/64/2家。②渠道优化:H1翻新500家门店,并加强促销与终端培训。③客单价提升:提供全屋定制服务,且拓展高端市场,H1推出10个系列新品。④司米将扭亏为盈:随着门店扩张和司索联动,司米产能利用率升6.4pct至48.2%,下半年或将迎来收获期。    盈利预测:预计公司2018-2020年EPS为1.26/1.57/1.92元,对应PE为20.7/16.6/13.6X,公司大家居战略稳步实施,中长期成长空间大,目前估值具备吸引力,维持推荐评级。    风险提示:地产持续低迷,橱柜业务不及预期,行业竞争加剧

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