阅文的消费性:自有平台稳步增长,微信读书表现亮眼    从半年度平均付费人数来看,17H1、17H2和18H1的付费人数分别为1150万、1070万、1070万,付费人数在18H1开始止跌。18年3月份腾讯视频接入阅文阅读内容,未来有望进一步带来阅读付费用户的增长;同时微信读书尚处于推广阶段,月活用户增速较快,其付费用户潜力巨大。    收购新丽的协同效应:主控能力实现0→1的突破,打开增长空间    1、供给端:精品剧产能未来3年有望大幅增长,现金流优势明显。截止2018年6月30日账上现金85亿,同时收购新丽的50亿现金是分期付款,而同期华策影视和慈文传媒账上现金分别为15亿和8亿。    2、需求端:阅文、企鹅影业和腾讯影业合作密切,腾讯视频成精品剧重要采购方。根据新剧观察2018年优酷版权预算300亿、腾讯视频250亿,爱奇艺100亿。根据阅文集团收购新丽公告,2018~2020年余下腾讯集团向阅文集团支付的授权许可费上限分别是14、21、23亿,其占腾讯视频精品剧采购的比例处于较低水平。    n动画制作重在IP放大,电影尚处于沉淀期    1、动画:目前网文改动画为阅文带来的收入相对有限,其核心目的在于放大IP的价值,进而为未来IP电影开发和IP游戏开发奠定基础。根据阅文集团披露的动画制作成本,我们假设动画制作毛利率10%、15%、20%情况下,对应以上假设,2018H1的动画收入在2600~2900万之间。2、电影:阅文目前的IP与超级英雄相比,其覆盖人群尚不及后者,只有等其动画和影视剧将IP扩散到更广泛的人群,进而沉淀出一定的世界观和人物形象才能很好的进行IP电影开发。    投资建议:消费性方面,微信读书和腾讯视频阅读有望带动腾讯自营平台付费用户恢复增长;IP开发方面,收购新丽后,阅文在精品剧开发方面主控能力将进一步提高,通过投资比例和项目数量的提高进一步带动业绩增长。不考虑新丽并表,阅文2018~2019净利润分别为7.9亿、11.1亿;考虑新丽并表,阅文2018~2019净利润分别为7.9亿、18.5亿,对应PE分别为57倍、25倍。    风险提示:微信读书等付费用户转化不及预期,阅文IP开发不及预期。

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