策略自上而下进行行业配置时,根本的方法论在于,结合经济周期对行业景气变化进行预判。我们预判的维度有三点,即宏观、中观和微观。就宏观维度来看,其一是对经济周期位置的判断,其二是结合美林时钟等经典工具进行从宏观到行业配置的映射。宏观维度的主要目的在于提出一个准确概率比较高的假设。就中观和微观维度而言,一则验证宏观假设,二则找出更为精准的投资机会。值得注意的是,局限于财报数据而忽视宏观层面自上而下的前瞻性,这点是财报分析中经常出现的误区。如果自上而下来看行业景气,我们认为主要有三条关键线索:    线索一:新一轮朱格拉周期背景下先进制造的资本开支扩张期    先进制造业的扩张是本轮朱格拉周期的核心看点。具体到细分方向的寻找,自上而下寻找成长股的关键线索在于寻找潜在新主导产业,结合技术扩散性、发展可持续性、经济主导性等关键要素,具体方向有云计算、半导体、5G等。在自上而下的框架下,再来看中报情况。就云计算来看,2018年上半年云计算板块营收同比达57.65%,归母净利润同比达58.41%;就半导体来看,2018年上半年半导体板块营收同比达37.56%,归母净利润同比达33.03%;相较于云计算和半导体,5G板块的业绩释放尚未显性化,但基于5G的产业逻辑,建议关注5G传输承载大周期最先启动的投资机会。    线索二:稳增长背景下周期类行业的盈利预期上修    4月以来,此前的紧缩政策逐步修正,货币政策和财政政策转向信号增强。供需结合来看,在供给端仍健康的背景下,需求端预期的重新上修,使得周期类行业产生盈利持续性预期差,继而二季度以来带来修复性上涨。结合中报来看,以钢铁、采掘、化工、建筑、房地产和银行为代表的周期类板块,中报的营收增速和归母净利润增速相较于一季报均有所提升。    线索三:通胀中枢抬升背景下经济后周期类行业景气迎来趋势性改善    通胀中枢抬升将带来部分经济后周期行业的景气趋势性改善,相关机会建议重点关注。一则,目前通胀压力尚未释放充分,未来中枢还会抬升;二则,以原油产业链和养殖产业链为代表的通胀链相关行业接下来一段时间将迎来行业景气拐点,继而带来戴维斯双击。 就中报来看,原油产业链下的油服、石油化工、石油开采等板块的企业盈利均迎来显著改善,特别是油服建议重点关注。相较于原油产业链,农业板块整体更处在相对左侧的位置,尽管财报尚未改善,但基于自上而下的分析,即禽链涨价趋势显性化、猪价已到周期性底部、农产品趋势初现,农业板块机会同样需要关注。    先进制造板块的行业观点梳理更新    站在当下,产业升级是寻找成长股的核心方向。后工业化背景下,中周期复苏为产业升级提供了珍贵的机遇期,人力资本红利和政策红利进一步加快科技创新步伐。我们看好具备技术扩散性、发展可持续性和经济主导性等要素的方向,重点有云计算、半导体、5G、电动车等。具体的行业逻辑和相关公司,我们在文中梳理了行业观点。    风险提示:美国贸易保护措施超预期;通胀上行超预期。

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