核心结论:①7月以来上证综指振幅9.9%,最近一个月缩窄至5.7%,换手率降至135%,类似14年3-7月,当时4个月累计振幅仅8.7%、换手率150%左右。②中期磨底大格局不变,估值底已出现,右侧拐点等两信号明朗:一是盈利回落幅度到底多大,二是去杠杆出现拐点带来资金面转折。③市场阶段性机会等国内改革进一步推进信号及中美贸易摩擦暂时落地,坚持龙头策略,行业如消费医药、银行等。    市场步入窄幅震荡区间。①市场震荡再次收窄。上证综指7月初跌破2700点后,反弹回落、再反弹再回落,市场波动区间逐渐收窄,换手率逐渐下降。过去两个月上证综指在2653-2915点反复震荡,两个多月以来振幅9.9%,最近一个月(8/7-9/7)振幅缩窄到5.7%,本轮震荡市从2016年1月底以来已持续31个月,振幅36%,时间空间均与前几轮震荡市接近。②14年窄幅震荡持续了4个月,最终向上源于外力。14年3月中-7月下旬市场整体低迷,上证综指在1974点-2146点之间波动,振幅、换手率、成交量均处历史相对低位。随着14年7月市场对改革预期增强,风险偏好不断上升,14年11月央行降息降准,市场向上突破并最终形成牛市。短期而言,对比14年3-7月,这次窄幅震荡仍有可能持续一段时间。    短期振幅扩大的两种可能。①振幅向上扩大的催化:国内改革加速或中美贸易摩擦缓和。从资金面看,去杠杆的主线未变,未来市场的变数更可能在情绪面,其一看宏观政策下的降税减负。其二看金融政策,9月6日证监会会同有关部门提出完善上市公司股份回购制度修法建议,社保基金考核期限拉长将助于稳定长线资金入场。其三市场情绪好转看中美贸易摩擦缓和。②振幅向下扩大的风险:盈利加速恶化或中美贸易摩擦恶化。前期多篇报告我们分析过,对比过去历史,市场估值底已经出现,这方面投资者分歧不大,但对于未来市场会否杀盈利存在分歧,我们的结论是盈利处于2016年以来的二次探底阶段,但W型的右侧底幅度不深,右底高于左底,不会出现08年、11年式的杀盈利,这也是我们提出市场磨底的逻辑之一。若美国继续扩大摩擦,市场情绪受到影响。    中期磨底期行稳致远。①A股处在第五次大底的磨底期,行稳致远。中期视角看市场处于第五轮周期底部,A股经历了五轮牛熊周期,目前估值水平已经与前几次市场底部相似。从形态看,这次从上证综指2638点以来圆弧筑底阶段,背景更像02/01-05/06,即宏微观基本面趋稳、资金面偏紧,港股较A股对基本面反应更强。上文分析的两种短期情景,我们更倾向于第一情景,即短期震荡向上波动的可能性偏大,未来一段时间关注国内宏观政策的降税减负政策,即增值税三档并两档,并跟踪中美贸易摩擦缓和。②风格上坚持龙头策略,行业如消费医药、银行等。回顾今年市场,龙头策略相对收益明显。18年价值和成长的风格特征不明显,更突出的龙头效应,这源于A股机构化、国际化的趋势。从行业配置看,市场磨底期估值和业绩匹配度是重要考虑因素。从PE-G角度看,消费类行业中的家电、白酒、食品、医药板块估值和业绩匹配度较好。从PB-ROE角度看,银行的估值和业绩匹配度较好。此外,科技类成长是经济结构长期转型方向。    风险提示。经济增长速度快速回落,通胀快速高企引发货币政策从紧。

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