央行从9月开始调整了社融口径,将地方政府专项债纳入,但这难掩实体融资疲弱情况。无论是央行新口径,还是将政府债务全部纳入的广义社融,还是调整前的老口径,社融都是同比少增,存量增速均是继续下行。老口径下社融当月同比少增5000多亿,累计增速下降至10%以下,其中表外融资萎缩最为明显。而信贷的增长以票据和短期贷款为主,中长期贷款依然同比少增。显示实体融资情况依然疲弱。    在央行连续降准、金融市场流动性持续宽松环境下,实体经济资金面依然偏紧,主要是由于货币政策传导渠道不畅。一方面,地方政府债务管控和房地产融资限制抑制了实体融资需求,另一方面,资本金不足和资管新规降低了金融机构资金可投放规模。    实体信用偏紧环境下,经济下行压力可能继续加大。经济下行压力上升情况下政策将继续以稳定经济为主,因而宽松的货币环境不会改变,这为债市构筑了安全边际。但短期通胀温和回升对债市继续形成压力,因而4季度债市将总体延续震荡态势。

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