行业集中度提升背景下,公司作为家纺行业龙头,不断通过加强产品研发创新及功能属性强化品牌及产品的差异化标识度;同时,深入生产环节提质提效,利用“2+6”订配货模式提升供应链反应效率,强化零售终端库存管控,为缓解经销商库存压力,今年提升了加盟商提货自主选择权。18Q3在消费增速放缓及高基数背景下,加盟提货放缓,线下增速放缓至高个位数;同时电商受LOVO 及罗莱品牌分立影响,增速降至个位数增长,导致Q3业绩不达预期。短期受三季报拖累,预计股价仍将在底部震荡,中长期而言,考虑到公司龙头地位稳固,当前渠道库存处于良性状态,明年提货政策指导性加强的改变,有望使加盟端增长略有恢复,叠加家具业务稳定贡献,预计明年公司将进入相对稳定增长区间。目前市值71亿,对应18PE13X,19PE12X,经过前期大幅调整,估值处于底部区间,待Q4销售数据加强后,可把握估值修复及切换行情。    18Q3收入增速明显放缓,非经常性损益增加拉动净利润增长。18年前三季度收入同比增长8.45%至34.52亿元;归母净利润和扣非归母净利润分别为3.77亿/2.85亿,同比增幅分别增长21.44%/-5.1%,基本每股收益0.51元。    分季度看,18Q3单季收入同比增长4.46%至12.55亿元;扣非归母净利润同比下降34.67%;归母净利润在非经常性收益增加拉动下,同比增长6.56%。    Q3在消费增速放缓及高基数背景下,加盟商提货自主选择权提升及电商两品牌分立影响,Q3家纺收入增速放缓至中个位数。    1)电商业务,在高基数背景下,Q3受LOVO 和罗莱品牌分立影响,收入增速由18H115%+放缓至低个位数。    2)线下受加盟端发货放缓影响,Q3收入增速放缓至高个位数。今年公司积极提升运营质量及产品竞争力。首先,罗莱品牌“超柔床品”定位全面落地,利用产品创新性及功能属性强化品牌和产品的差异化标识度。第二,低效门店关闭,进入净开店周期。第二,供应链深入生产环节提质提效,利用“2+6”订配货模式提升供应链反应效率,强化零售终端库存管控,为缓解经销商库存压力,今年提升了加盟商提货自主选择权。Q3在消费增速放缓及高基数背景下,加盟提货放缓,线下增速放缓至高个位数。18年前三季度毛利率小幅提升,费用率持平,投资收益及营业外收入增加导致净利润增速快于收入增速。    1)终端产品小幅提价,导致18年前三季度公司毛利率提升1.24pct 至45.5%。    2)费用率与去年同期基本持平,其中因广告宣传力度加大,销售费用率上升1.68pct至21.87%;管理费用率下降0.78pct 至8.81%;因汇兑损失和利息支出减少导致财务费用率下降0.82pct 至-0.07%。    3)资产减值损失较去年同期增加93.8%至5682万元,主要为存货跌价损失以及可供出售金融资产减值损失增加所致。    4)投资收益及营业外收入增加拉高整体净利润率上升0.75pct 至11.18%。18年前三季度投资收益金额同比增加252%至0.95亿元;营业外收入同比增加144%至0.4亿元,主要为政府补助增加所致。若不考虑非经常性损益,则前三季度扣非归母净利润同比下降5.1%。    应收账款及存货均有不同程度增加,经营活动净现金流转负。18Q3末应收账款金额较同比增长30%,快于收入增长,预计与货款回收账期延长有关。因产成品以及原辅料备货增加,存货同比增长21.76%。因经营性应付项目增加,经营活动现金净流出2.05亿元。    盈利预测及投资建议:尽管Q3在经济放缓背景下,公司改革措施的实施导致单季业绩不达预期,预计今年家纺收入有望实现10%左右的稳定增长。但公司持续加强产品研发创新及营销推广力度,提升供应链效率,并加强终端渠道管控力度,协助供应商进行库存管理,更有利于巩固长期内生发展基础。目前,终端尚未出现新一轮库存风险,明年提货政策指导性加强的改变,有望使加盟端增长略有恢复,叠加家具业务稳定贡献,预计明年公司将进入相对稳定增长区间。    根据三季报情况,微调2018-2020年EPS 分别为0.71、0.82、0.94元,目前市值71亿,对应18PE13X,19PE12X,经过前期大幅调整,估值处于底部区间,待Q4销售数据加强后,可把握估值修复及切换行情。暂维持“强烈推荐-A”评级。    风险提示:罗莱家纺主业线下门店开店节奏不达预期;电商渠道竞争加剧;费用投入力度大,拖累业绩增长;家居业务业绩贡献度不达预期。

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