核心结论:市场再度进入“交谊舞”阶段。“交谊舞”阶段指政策逆周期因素与经济周期因素相互平衡且胜出方主导市场的阶段,当经济-通胀进入下行期,政策会趋于宽松,无风险收益率下降,风险偏好上升,分母端逻辑驱动市场上行,但分子端的盈利下行则对市场存在向下驱动力量;而当下与此前的“交谊舞”阶段不同之处在于,第一,居民杠杆率已上升至阈值,消费对于杠杆率极度敏感,单纯“放水”作用已不大,市场的风险偏好更多需要根本性的改革进行驱动;第二,联储加息周期,外部环境也牵动着市场方向。    经济下行确认且下行加速压力增大。从投资总量、投资结构、投资资金来源三方面来看,投资下行压力确实存在;从消费来看,居民杠杆率已上升突破阈值,市场此前认为最坚韧的经济动能——消费存在下行压力;从进出口来看,贸易摩擦升级后,在人民币贬值驱动下,进出口金额均呈上升态势,但PMI 数据分项显示“赶出口”压力确实存在,后续进出口放缓或成趋势。    结合企业生产指标进入去库存周期,经济动能下行是“明牌”。    外部风险扰动再回归。在美国中期选举结束后,外部风险再次回归。美元指数再度上行,中美利差再度收窄均指向人民币资产定价存在压力。另一方面,美股的下行压力犹存,对全世界风险资产的定价存在直接压力。    用政策与改革对冲分子端向下阻力。上周,上海进口博览会、银保监会及国常会均释放重要改革信号,习总书记在进口博览会演讲中强调中国将在五方面加强推进力度并提出具体改革措施,银保监会提出银行对民营企业支持的方向性目标,国常会提出争取小微企业在年末的贷款利率较一季度下降1个百分点,这些都有望从长期释放改革红利,稳定中国经济长期增长信心。    我们认为政策仍然有释放空间,这将是下一阶段主导市场的主要线索。    反弹双翼仍为金融与成长。我们维持此前观点不变,在诸如减税降费、推动科创板试点注册制、交易监管边际放松以及银保监会加大银行对民营企业支持力度等政策驱动下,成长股有望获得超额收益,其中以5G 为首的通信有望成为突破口。金融股(以银行股为代表)在消化了加大对民营企业支持力度带来的情绪上的利空后,其加速上行的利润与营收仍然有望支撑估值修复,尤其是经营稳健的国有大行更无需担忧。    风险提示:大宗商品超预期下跌带来通缩压力,不良率飙升。

声明：如本站内容不慎侵犯了您的权益，请联系邮箱：wangshiyuan@epins.cn 我们将迅速删除。