钢铁为主要下游,资源分布集中:钒是难熔金属,应用于钢铁、钛合金、化工和储能,其中钢铁占比超90%。全球钒资源主要和其他金属共生,最主要存在形态为钒钛磁铁矿。总量看,钒资源并不稀缺,2017年全球钒资源量和探明储量分别约为6300万吨和1900万吨,且探明储量大部分集中在中国、俄罗斯、南非和澳大利亚四国,其中中国和俄罗斯的占比分别为48%和26%。    钢铁产量增长以及钒使用强度提升驱动需求增长,钒电池领域未来潜力较大:目前全球及中国钒需求分别约为8.9万吨和3.9万吨,主要受钢铁行业影响。受益城市化以及新兴国家需求增长,全球钢铁需求增速为1~2%。另一方面,随着中国取缔“地条钢”和螺纹钢新标准实施,中国钒金属使用强度提升大势所趋,仅螺纹钢新标可增加潜在钒需求约1万吨,全球其他发展中国家未来钒使用强度也有较大提升空间,预计未来全球钢铁领域钒需求的复合增速约为2.2%。尽管目前钒储能电池在钒总需求占比仅2%,但凭借使用寿命长、容量可扩充性强、深度放电等优势,在新能源储能应用前景广阔,预计2025年钒需求将从目前不到2000吨增加到2万吨。    钢铁副产路线受限,2019年有望维持偏紧态势。钒主要来源钢铁副产钒渣制钒以及原生矿提钒两种工艺。钢铁副产路线,由于中国环保趋严、钒渣进口禁止以及钢铁供给侧改革,中国钒供给受限,海外南非Highveld约1万吨钒产能停产关闭,全球钒供给紧张。未来钒增长来自海外的原生矿制钒,比较确定为南非的BushveldMineral和巴西LargoResources扩产项目,其中前者预计2019年底新增钒产能1250吨,后者2019年下半年新增钒产能1344吨,其他在2020年及以后扩产项目则有较大的不确定性。我们判断2019年钒供给有望继续维持偏紧。    库存低位叠加,钒价格或维持坚挺。随着2016年以来钒行业供给端的调整,2016、2017年全球钒供小于求,库存不断消耗,代表性品种五氧化二钒库存同期也在不断下降,预计2018年库存降低到仅能满足1个月消费。低库存加上有限新增供给,2019年钒价或维持坚挺。投资建议:我们认为随着中国新螺纹钢标准实施以及其它新兴国家钢材产品升级,全球钒使用强度将不断提升,促进钒需求的增长;供给端由于近年来产业调整,目前供给紧张,且2019年新增产能有限,加之库存处于低位,未来钒价格或维持坚挺。钒投资标的主要有攀钢钒钛、河钢股份,建议关注业务专注度更高的攀钢钒钛。    风险提示:1)钢铁产销低迷的风险。钢铁和建筑等下游需求相关,预计2019年中国及全球钢铁产销增速有所放缓。但如果宏观经济增长放缓程度比预期高,将影响钢铁产销,甚至导致钢铁产销下降,将对钒的需求造成不利影响。2)新增产能投产快于预期风险。尽管我们认为2019年钒的供给增长有限,但如果新项目以及现有原矿制钒扩建投产快于预期,将导致2019年供给有一定增加,供给偏紧态势变化存在快于预期的可能性。3)环保及供给侧政策放松的风险。目前中国钒渣制钒以及石煤制钒生产受环保及供给侧政策影响大,产能发挥以及新增项目受到限制,如果未来政策变化或者执行过程放松,可能导致中国钒产出增长。4)替代品风险。尽管不具备抗腐蚀性和抗震等性能,但钢铁中加入铌也能提高强度,因此铌对钒具有一定的替代作用。如果未来铌较大程度替代钒,将使钒需求受到影响,并打压钒的价格表现。

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