产量持续释放: 2018年10月,煤炭产量持续释放,当月煤炭产量3.05亿吨,同比增长8%,增速较上个月提升2.8个百分点;晋陕蒙三省煤炭产量合计2.16亿吨,同比增长14.89%,对产量的贡献度为70.90%,较上月提升0.7个百分点;晋陕蒙之外的其他省份占煤炭产量合计为8879.2万吨,同比增长32.13%,增幅较大的原因是上年基数较低,但从8月份起,上述省份的合计产量增速已经由负转正,8月、9月的增速分别为7.84%和9.65%。    下游需求分化: 焦钢方面,焦炭10月份的产量为3660.80万吨,同比增长4.5%,这是焦炭产量在连续12个月负增长以来首次恢复正增长;11月焦炭吨焦盈利刷新本轮上升周期以来的最高,生铁的盈利空间则因价格快速回落而大幅收窄,较上月同比下降54.50%,我们预计11月很可能是焦炭行业的盈利高点。电力方面,10月火电发电量3629.40亿千瓦时,同比增长3.00%,占发电量的比重为68.09%,与去年同期下降0.9个百分点。按照历史平均数据,11月、12月后火电在发电量的占比较10月分别提升3个和6个百分点。    进口增速高于预期: 10月份我国进口煤炭2307.9万吨,同比增加8.45%,环比下降8.19%。2018年1-10月,我国煤及褐煤累计进口数量为25204万吨,比去年同期增长11.5%。从国内外价差来看,7、8月份起进口煤的比价效应已大幅减弱,但进口量并未如期出现大幅下滑,可能与部分进口合同的长期化有关。近期进口收紧在需求已经松动的背景下,对沿海煤市的平衡效用可能弱于2017年7月和2018年4月。    终端与中转库存高企,生产企业库存低位:截止2011年11月11日,重点电厂煤炭库存9130万吨,库存可用天数为26天,距2014年11月的库存高点仅低6.5%;11月中旬焦煤库存同比亦上升16.87%,较上月中旬上升4.76%。截止2018年10月底,重点煤矿库存2591.96万吨,同比下降1.89%,尚在低位。从2012-2014年的煤炭下行周期来看,煤企库存是价格变动的反向且同步指标。    拐点预期确认,未来2-3个月煤炭面临价格压力:从较长时段的领先指标看,汽车产量增速在连续下滑4个月后,10月份转负,房地产销售面积增速连续3个月下滑,10月份降至2.2%,远期煤价方向基本确定。库存是短期重要先行指标,在库存压力下动力煤已经先行回落,“旺季不旺”几成定局,预计焦炭、焦煤陆续在未来1-2个月经历见顶,但焦煤供给集中度较高,更容易受到年底安全、环保等政策影响,可能取得相对强的议价能力。    投资策略转向防御:我们在11月初的报告提出:煤炭行业进入景气复苏周期的顶部区域,需求重新上升为影响均衡的主要变量,建议投资者密切关注房地产投资增速的变化以及由此带来的预期变化。近一个月以来,钢材市场已经提前、快速的做出了调整,市场对于“拐点”的预期已经明朗。但与前几轮周期相比,本轮景气上升周期仍在消化上轮周期形成的产能,并未积累新建产能,不会形成产能释放与需求下行叠加的“双杀”效应,可能更类似于2005-2007年的温和调整。我们维持行业同步大市-A评级,建议策略上转向防御,降低总体配置,个股选择业绩对煤价敏感度低的低弾性品种,如中国神华、露天煤业。    风险提示:经济增速低于预期;环保监管政策松动。

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