商誉 核心观点传媒行业商誉余额在全部行业中排名第一,但内部各子行业及个股间分化明显。截至2018Q3,传媒行业商誉共1857.2亿元,占总资产的比重为17.1%。    其中,商誉绝对值和占总资产比重排名前三的子行业分别为互联网(889.7亿元,25.7%)、营销(454亿元,26.1%)和影视动漫(386.4亿元,21.6%),平面媒体(75.5亿元,4%)和有线电视网络(18.7亿元,1%)商誉较少。    传媒个股中,商誉占总资产比重较高的个股包括众应互联(68%)、迅游科技(60.3%)和富春股份(57%)、天舟文化(56.6%)等。整体而言,游戏及广告营销商誉较为集中。    影视动漫板块中,万达影视商誉占资产的比重较大,截至2018Q3商誉余额为96.6亿元,占总资产的43%;此外,院线公司中除幸福蓝海因收购笛女传媒、中国电影因合并中影巴可形成一定商誉外,其他院线公司商誉余额均较少。电影公司中,华谊兄弟(30.6亿元,15.1%)及北京文化(15.9亿元,25.2%)商誉余额及占总资产的比重较大,光线传媒因历史上未有大规模非同一控制下的企业合并,商誉较少。电视剧公司中,华策影视商誉余额及占总资产比重分别为13.3亿元和10.2%,慈文传媒商誉余额及占总资产比重分别为9.9亿元和21.9%.从历史减值情况看,2017年各子行业商誉减值损失均较2015及2016年大幅增加,其中商誉减值损失排名前三的子行业分别为互联网(23.2亿元)、营销(16.2亿元)和其他文化传媒(15.4亿元)。个股中,2017年*ST 巴士、华闻传媒、联建广电等商誉减值金额较大。影视动漫子行业中,2017年商誉减值损失金额前三的个股分别为光线传媒(1.88亿元)、东方网络(0.56亿元)和祥源文化(0.55亿元);其中,光线传媒商誉减值损失主要来自对杭州热锋、广州仙海的商誉减值计提。万达电影、华策影视、慈文传媒等2015-2017年不存在商誉减值损失。    我们重点跟踪且商誉占比较大的个股中,万达电影商誉主要来自收购Hoyts(34.9亿元)、时光网(21.3亿元)、万达传媒(10.3亿元)及部分影投公司等;华策影视和慈文传媒商誉分别来自对上海克顿(11.2亿元)和赞成科技(9.9亿元)的收购。其中,万达电影详细披露了其商誉减值测试过程,资产组分为境内影院业务、境外影院业务、广告代理、影片投资业务、影片植入广告业务和票务代理、衍生品销售业务等,按照预计未来现金净流量的现值或市场公允价值(时光网)预测,历史上并未计提商誉减值损失。整体而言,我们认为影视行业除部分公司外商誉绝对值及占资产比重较低,因商誉减值造成业绩大幅波动的风险较小。    投资建议与投资标的从商誉角度看,出版行业商誉余额较小,经营稳健,建议关注高ROE、高分红率、现金流良好的公司,如中文传媒(600373,买入)、中南传媒(601098,买入)等;此外,我们看好通过内生+合作+外延方式提升制片/发行能力、坚持优质影片产出的制片/发行公司。看好中国电影(600977,买入)、万达电影(002739,买入),建议关注光线传媒(300251,增持)等。    风险提示政策监管风险,优质内容供应不足风险,经济增长放缓风险

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