要点一国内券商资管经过20多年的发展,取得了规模及管理能力上的长足进步。2012年至2016年期间,券商资管业务以通道业务作为主要的业务增长模式,而作为主动管理规模则出现相对较低的增速。在资管新规出台后,券商资管进入去通道周期,通道业务规模出现持续性下行,显然继续依靠通道业务维持主要的业务增长模式是不可持续的,回归主动管理成为券商资管的重要选择方向。    要点二(1)在泛资管时代的市场化竞争中,券商发力主动管理将较难依靠资源优势匹配到足够优秀的主动管理型人才。加速人才培养,加强梯队建设,提升主动管理水平将成为券商资管业务的核心竞争力之一。(2)通道业务短期内仍将在券商资管业务中占比较大,但随着去杠杆周期的逐步发展,部分前期以通道业务为主的券商资管,将因通道业务的逐步萎缩而逐步失去竞争力,而提前布局资管主动管理的公司将具备先发优势。    要点三综合考虑券商资管业务现状及券商其他业务竞争力,我们认为部分具备业务竞争力及优秀主动管理能力的头部券商将进一步壮大发展。同时前期通道业务规模较小,但坚持主动管理能力培养的券商,将具备较强的先发优势。考虑到目前非银券商板块PB仍处于低位,我们给予中信证券、华泰证券和东方证券“谨慎推荐”评级。    风险提示:监管风险,业务开展不及预期

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