事件:25家上市券商发布2017年7月财务数据,合并口径(以下同)合计营业收入134.91亿元,环比-33.0%,同比-17.0%(剔除浙商、华安无同比数据,华鑫无同环比数据,下同);合计净利润52.94亿元,环比-37.8%,同比-24.1%;合计母公司净资产1.05万亿元,环比+2.0%,同比+13.3%。    6月受子公司集中分红结息影响基数较高,7月环比有所下滑,市场环境持续改善龙头业绩稳定性有望增强。除招商系、东北系外本月行业业绩环比有所下滑,净利润前三分别为中信系(7.42亿元)、国君系(6.09亿元)、华泰系(5.16亿元)。经纪业务市场继续回暖促使交易额降提升截止2017年7月30日,日均股基交易额合计4937.70亿元,环比上升18.0%,下滑压力有望逐步出清,两融余额为9010.61亿元,环比+2.41%,业务量继续呈现上升趋势,投行方面IPO单月发行27家,募资115亿元,环比-34%,再融资规模407亿元,环比-7.1%仍呈现状态回升,债券发行累单月发行2176万亿元,环比+168%,IPO稳定发行之下利好储备丰富业务能力强的大券商项目落地周期缩短收入提升,7家投行子公司实现营业收入4.84亿元(环比+59.7%),净利润0.95亿元(环比-16.7%),其中华泰、中德、东方位列前三。资管业务营收、净利润环比有所下降但同比趋势良好,9家资管子公司本月合计实现营业收入6.9亿元,同比+1.9%,净利润3.14亿元,同比-6.6%,其中华泰、广发、招证排名前三。我们认为,因6月季节性调整包括子公司分红、结息以及业绩报酬计提等因素产生较高基数,7月业绩环比有所下滑,与5月份相比营收净利环比分别增长27%、27%,业绩仍呈现增长趋势,且市场环境持续改善,直接融资重要性提升,大券商业绩稳定性有望持续改善。    我们认为,行业估值高安全边际之下,龙头业绩稳步增长催化估值修复。券商作为典型周期性行业,基本面对监管环境以资本市场趋势敏感度较高,1)监管方面,预计下半年监管较上半年的严厉程度而言或将有所缓和。随着第五次金融工作会议召开,以不发生系统性金融风险为底线,提出加强“功能监管”、“行为监管”、“协调监管”,从竞争到协调的转变,更注重金融服务实体,稳定性预期增强。2)行业模式转型求变,业绩稳定性价值逐步提升。首先,投行业务持续发力,并购重组政策东风。7月14-15日金融工作会议强调注重供给侧的存量重组动能转换,把发展直接融资放在重要位置,推进“一带一路”建设金融创新,券商投行业务发展有望迎来新机遇,IPO常态化发展之下,直接融资重要性提升将增厚券商承销业务需求,同时以供给侧资源优化为导向的并购重组业务动力提升,6月以来获批屡创新高,通过率维持高位达92.93%,我们认为,龙头券商优质投行如广发、华泰等将率先受益。其次,市场回暖,经纪承压趋缓业务收入回升。6月以来指数触底反弹,7月交易量维持上行趋势,经纪业务规模承压减小。3)低估值之下市场环境改善,行业价值属性偏好增强,龙头业绩稳定性增强催化估值修复。随着2016年以来金融去杠杆脱虚向实不断推进,目前券商行业平均PB低于2倍,大券商平均1.6倍左右处于历史相对低位,吸引力进一步增强,且大券商PB/中小券商PB呈现低位上行趋势,价值属性偏好增强,高安全边际之下酝酿估值修复通道开启。    投资建议:尤其看好资本实力雄厚、投行项目储备丰富、业务落地稳健的大券商如华泰证券、广发证券、国泰君安、招商证券,同时关注投资能力突出,自营及主动资管高弹性东方证券、机制灵活的国元证券。    风险提示:二级市场持续低迷;金融监管发生超预期变化。

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