基本结论:    四季度MLF 到期压力较大。9月季节性因素叠加季末银行MPA 考核,DR007月末升至3.16%,较8月末提升 23BP,月均值2.93%,较8月提升5BP,环比幅度有所收窄。四季度商业银行MLF 到期量1.21万亿元,仅次于2季度,加上1600亿元的国库定存到期,资金面到期压力较大。    四季度流动性大概率边际放松。今年前三季度在金融去杠杆的背景下,资金面整体维持紧平衡状态,资金利率整体呈上升态势。着眼四季度,我们认为资金面将呈现边际放松的态势,1)四季度经济下行压力增大将推动货币政策转向边际放松。9月中采PMI 和财新PMI 再次冲突,前者走高,后者回落,意味着经济改善偏结构性,可持续性不强,我们认为9月份经济数据整体仍将延续7-8月份的下滑局面。四季度环保限产力度加强将进一步抑制工业产出和投资,棚改货币化对经济支撑边际下降,经济下行压力增大,此情况下资金面难以持续偏紧;如果四季度经济增速下滑过快,货币政策大概率将转向边际宽松;尤其考虑到十月份即将召开的十九大,我们认为对四季度经济下行的容忍度不会太高。2)金融去杠杆取得一定成效;四季度严监管方向不改,但边际减弱。我们在9月24日金融周报中指出金融去杠杆已取得一定的成效,同业业务整体出现大幅收缩;同时,目前金融去杠杆节奏将视经济增长和市场对于去杠杆预期波动灵活调节,因此我们认为即使十九大后有监管细则落地,短期流动可能会受较大冲击,但整体影响有限。3)从基础货币供给来看,四季度是财政存款投放高峰期;央行投放MLF对冲到期资金;外汇占款不存在大幅下降的条件。商业银行资金主要来源于央行货币政策工具、财政支出和外汇占款三大项,首先从货币政策工具来看,四季度央行到期资金压力虽较大,但我们认为央行仍将延续前期通过续作MLF 来对冲资金到期量的操作,且在结构上保持缩短放长。财政支出上,四季度是财政支出的高峰期,尤其是最后一个月;如果四季度经济下滑过快,我们认为财政支出力度或将加大。外汇占款上,今以来外汇占款降幅不断收窄,8月份外汇占款仅下降8亿元;虽然当前美元指数持续上涨,但人民币汇率仍不具备大幅贬值的条件,前期积压的部分结售汇需求在4季度将持续释放,因此我们认为外汇占款虽然难以持续转为正,但大幅下降的概率也较小。综上,我们认为四季度流动性难以趋紧,在经济增速下滑过快情况下,货币政策大概率转向边际宽松。    长期国债增配价值提升。四季度经济下行压力增大的情况下,市场资金面难以进一步收紧,大概率呈现边际放松,对于债券市场存在较大的利好因素。同时,今年以来央行货币投放结构上持续维持缩短放长,引导去杠杆持续推进,进一步增加了长期国债配置价值。    具体来看,货币市场方面,上周央行净回笼,非银机构融资成本下降,银行间融资成本上行。债券市场方面,长短端利率走势小幅波动,期限利差整体下行,短期信用利差回升。外汇市场方面,人民币兑美元持续贬值,美元指数上升,即期市场交易量略微下降。股票市场和商品市场方面,国内外股市均呈现走势分化;黄金,原油价格齐降。

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