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　　来源：红刊财经　

　　随着南北船旗下3家上市公司全部停牌，资本市场对南北船整合的预期猜想。市场对改革预期再度升温，而关注军改、混改以及央企改革预期和进度变化则成为业内的共识。

　　南北船整合引猜想　　

　　目前随着第三批混改试点名单即将落地的呼声再起，军工无疑再次成为市场关注国改的重点。据了解，“南船”是第一批“6+1”央企混改试点企业之一。中金公司等券商机构一度将2017年定调为“南船”混改的关键年。在今年初，“南船”就初步提出了混改实施原则：优先选择在纯民品、竞争性强的业务领域进行积极混改；持续做好资产证券化工作，把握好时机和节奏、提高净资产收益率；优先支持人力资本和技术要素占比较高的相关单位开展员工持股试点工作。

　　其实，自2011年起，南北船各自内部整合就没停歇，大连造船基地、上海长兴造船基地、广州龙穴造船基地内部造船厂不断整合重组。近期，南北船（中船重工集团通常称为北船，中船工业集团通常称为南船，原同属于中国船舶工业总公司）两大集团下属的3家上市公司已全部停牌，引发资本市场对南北船整合的预期猜想。

　　其中中国船舶、中船防务双双发布公告，9月26日收到公司控股股东中国船舶工业集团公司通知，其正在筹划重大事项，可能涉及本公司资产重组，公司于9月27日起停牌。另一家中国船舶重工集团下的中国重工，早在5月31日就停牌筹划重大资产重组事项。8月15日，公司公告拟引入八名投资人以债权或现金的方式对公司全资子公司大船重工、武船重工进行增资，合计投资金额为218.68亿元。9月13日，公司再次公告拟发行股份购买八家外部投资者持有的大船重工42.99%股权和武船重工36.15%股权。

　　据研究人士介绍：“目前推测‘南船’推进国企改革及未来可能会出现的‘南北船合并’等事项做铺垫。”南船或被北船集团吸收合并成为业内的共识。目前南船集团业务板块十分清晰，其主要业务及资产以军工为核心，可分为船舶造修、海洋工程、动力装备、机电装备、信息控制、物流、金融服务七大产业。与北船集团相比，南船集团业务主要围绕船舶造修展开，其船舶配套主要为民船产业，其业务市场程度较高，因此南船集团业务不如北船集团多元化。目前上市公司平台仅有中国船舶、中船防务、中船科技三家。而南船集团造船厂、造机厂众多，资产注入并无体制障碍。另外，南船集团旗下科研院所多个已改制完成，未来相关资产注入上市公司平台后将提高集团整体资产证券化率。从北船来看，北船资产整合提前布局，或将主导合并后产业方向，即北船提出十大业务板块各有一个上市公司平台。按照集团的规划，每个产业方向将有一个控股的上市公司平台。另外，胡问鸣董事长明确表示“十三五”期间集团的资产证券化率将从40%提高至70%。当前集团资本运作十分频繁，未来新能源板块与军贸物流板块或率先实现相关资产上市，而其他业务板块如电子信息与智能装备、机电装备等体外仍有大量优质资产尚可注入。

　　高负债率下债转股需求迫切　

　　目前，北船下属上市公司中国重工率先推出了转债股方案。再来看南船集团，在民船行业萧条的背景下，南船集团下属的船舶建造企业经营情况也面临较大压力。根据公开信息，中船工业集团也在酝酿市场化债转股事项。据中船工业集团官网2017年4月27日报道，集团与建设银行在上海签署降杠杆暨市场化债转股合作框架协议。从数据也可以看出，2017年中报显示，中国船舶负债率68.8%，中船防务负债率72.65%，与中国重工的69.09%相差无几。而2017年中报有息负债率中国重工30.43%，中国船舶49.96%，中船防务48.85%，后两者远高于中国重工。

　　从3家停牌重组的船舶公司来看，债转股需求迫切。目前国企大多面临去杠杆压力，债转股成为国企改革中落实“三去一降一补”的重要抓手，中国重工也不例外。截至2016年年底，公司资产负债率为68.74%，接近制造企业资产负债率70%的警戒线。中国重工客观上需要通过有效方式降低资产负债率，优化公司财务结构。根据公告，中国重工债转股操作分为两步：8月15日，公司公告信达资产、东方资产分别与中国重工签署《债转股协议》，以标的公司或标的公司合并报表的附属企业的金融机构贷款债权向标的公司增资，投资金额合计70.3亿；国资风投基金、国企结构调整基金、中国人寿、华宝投资、招商平安资产、国华军民融合发展基金分别与中国重工签署《投资协议》，约定分别以现金对标的公司进行增资，投资金额合计148.3万，标的公司所获现金增资用于偿还债务。而在9月13日，公司公告拟发行股份购买八家外部投资者持有的大船重工42.99%股权和武船重工36.15%股权。因此来看，中国船舶、中船防务债转股需求更加迫切。

　　关注海洋防务、舰船电子类资产整合的投资机会　　

　　分析人士指出，北船集团在设计、配套占据绝对地位，南船仅参与建造及部分舰船电子配套，船厂和设计所、配套厂之间难以形成高效的沟通，因此南北船合并可改善研制现状，降低沟通成本。南北船合并的投资机会主要在于海洋防务、舰船电子类资产整合。从海洋防务整合来看，重点关注江南造船、沪东中华资产注入。目前南北船集团体外仍有大量优质的海洋防务军品资产，其中包括北船集团的渤船集团（核潜艇总装），还有大量军工科研院所生产性资产，南船集团的江南造船（超大型、大型水面舰艇总装）、沪东中华（中大型水面舰艇总装等）、桂江造船（导弹艇、军辅船等）等。

　　与注入中船防务相比，江南造船注入中国重工更有利于军船产品整合，提高舰船整体研制水平。与中船防务相比，中国重工与舰船总体设计所合作更为密切、沟通更顺畅，军船产品更为相似，因此管理更具优势。另外，在再融资新规之下，中国重工市值占优。

　　从舰船电子整合带来的投资机会来看，中电广通成长可期。中电广通未来或将成为南北船集团舰船电子惟一平台，除了明确将注入的长城电子装备公司以外，舰船电子类资产主要集中于北船科研院所（包括726所、715所、722所、723所、716所等）、部分雷达、通信等设备生产单位，以及南船集团系统院、九江精密所等。

　　舰船电子类装备约占舰船研制费用15%~20%，未来中电广通的市值将超过中国动力。南北船集团中已经改制完成的科研院所资产有望率先注入到上市公司平台。由于再融资新规出台，中电广通的资产注入可能需花费较长的时间段完成，因此，其投资机会可持续关注。

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