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　　新浪财经讯 近日泰禾集团发布中报，显示公司2017年上半年实现营业收入89.27亿元，同比增长34.91%；实现归属净利润9.19亿元，同比增长18.70%。泰禾集团业绩公布后各大券商也是纷纷看好，东北证券西南证券给予了“增持” 评级，中泰证券给与了“买入”评级。

　　统计数据显示，从2007年至今泰禾集团营业收入从6.08亿元增长至2016年底的207亿元，十年近35倍的增长速度令市场惊叹。

　　2017年以来，金融行业、房地产行业等“降杠杆”成为市场主基调。房地产企业更是首当其冲，例如转向“轻资产”运营的万达商业、净负债率骤降一半的恒大，同时包括万科A等上市地产龙头公司，都对未来的市场表现给出了较审慎的态度，均在响应“降杠杆”，降低公司负债程度。今年5月，恒大发布公告称将在今年偿还70%的永续债，此举将使恒大从高负债、高杠杆、高周转、低成本的“三高一低”的行业代表向低负债、低杠杆、低成本、高利润的“三低一高”转型。

　　然而，在整个房地产市场如此谨慎的背景下，泰禾集团扩张的步伐却依旧没有停止。

　　大举扩张 并购金额近500亿

　　今年年初以来，泰禾集团一共进行43场并购事件，耗资超483亿。新增11个地产项目，耗资超54亿元。

披露日期

标的方

买方

卖方

交易金额（万元）

2017/10/19

临安同人置业有限公司

杭州泰禾锦鸿置业

家景房地产开发集团有限公司

79，284.00

 

49%股权

有限公司

 

 

2017/10/12

永泰城建集团有限公司65%股权

福建凯瑞特贸易有限公司

南京恒祥置业有限公司

34，108.61

2017/10/12

中福置业持有的津滨生（挂）2015-14号地块国有建设用地使用权及项目在建工程

天津泰禾锦川置业有限公司

中福颐养（天津）置业有限公司

88，306.25

2017/10/10

肇庆信威置业发展有限公司100%股权

广州增城区泰禾嘉鑫置业有限公司

信威集团有限公司

22，778.97

2017/10/9

江苏东恒海鑫置业有限公司100%股权及71，326.45万元债权100%股权

苏州锦润置业有限公司

农工商房地产（集团）有限公司

218，254.09

2017/9/15

江苏沃得宝华休闲度假开发有限公司100%股权

江苏泰禾锦城置业有限公司

沃得国际控股有限公司，沃得重工（中国）有限公司，江苏沃得工程机械销售有限公司，江苏沃得工程机械销售有限公司

317，895.17

2017/9/14

漳浦县201702号地块

福建泰信置业有限公司

漳浦县国土资源局

35，200.00

2017/9/14

漳浦县201703号地块

福建泰信置业有限公司

漳浦县国土资源局

22，300.00

2017/9/14

漳浦县201706号地块

福建泰信置业有限公司

漳浦县国土资源局

44，000.00

2017/9/9

惠州市汇景川投资有限公司100%股权

惠州市泰禾嘉盈房地产开发有限公司

叶日青，陈汶聪，曾韶辉

16，803.79

2017/9/8

京市朝阳区孙河乡北甸西村、西甸村2902-29地块R2二类居住用地、2902-17地块A8社区综合服务设施用地、2902-15地块A334托幼用

张家口鸿运房地产开发有限公司

-

596，000.00

2017/9/7

上海金闵房地产开发有限公司60%股权

福州泰禾鸿运置业有限公司

上海张江（集团）有限公司，上海周康房地产有限公司

86，249.00

2017/8/24

福州金水湖基本情况70%股权

福州泰禾嘉启置业有限公司

福州永嘉房地产开发有限公司，林莹

17，502.58

2017/8/23

天津盛捷友谊服务公寓

天津泰禾锦辉置业有限公司

天津大通融汇租赁有限公司、盛捷友谊（天津）置业有限公司、天津大通投资集团有限公司

81，400.00

2017/8/23

上海融乐健康产业有限公司

浙江浙商产融控股有限公司，中崇集团有限公司，泰禾集团股份有限公司

-

1，000，000.00

2017/8/12

高新区汉峪片区B-05号地块

济南泰禾置业集团有限公司、济南高新控股集团有限公司

济南市国土资源局

42，200.00

2017/8/12

高新区汉峪片区A-13号地块

济南泰禾置业集团有限公司、济南高新控股集团有限公司

济南市国土资源局

20，000.00

2017/8/12

高新区汉峪片区A-14号地块

济南泰禾置业集团有限公司、济南高新控股集团有限公司

济南市国土资源局

55，333.00

2017/8/2

北京侨禧投资有限公司49%股权

北京泰禾锦辉置业有限公司

深圳华侨城股份有限公司

73，416.00

2017/7/26

增城荔涛房地产有限公司100%股权

深圳红悦置业有限公司

裕达隆（三江）有限公司

187，538.43

2017/7/26

增城荔丰房地产有限公司100%股权

深圳瑞德置业有限公司

曙盛有限公司

237，686.05

2017/7/12

句容濠峰置业有限公司49%股权

南京泰禾锦鸿置业有限公司

周国珍

62，503.20

2017/7/12

句容同康医院有限公司100%股权

南京泰禾锦鸿置业有限公司

高建国，孔德松

2，450.00

2017/7/12

武汉金沙半岛置业有限公司40%股权

武汉泰禾房地产开发有限公司

武汉城开房地产开发有限公司

20，000.00

2017/6/24

河南润天置业有限公司100%股权

郑州泰禾红门置业有限公司

西藏西景实业有限公司

190，000.00

2017/6/24

郑州中盟文化生态旅游开发有限公司80%股权

郑州泰禾润通置业有限公司

河南志强置业有限公司

55，425.80

2017/6/21

福建中设投资有限公司

福州泰禾房地产开发有限公司

福州市闽清维鑫企业管理服务部（普通合伙），闽清县天宇互联置业投资管理中心

150，000.00

2017/6/8

北京科技园建设（集团）股份有限公司23.32%股权

泰禾集团股份有限公司

宁波科桥新航程投资合伙企业（有限合伙）

174，906.72

2017/6/8

福建三农化学农药有限责任公司

福建华融鼎泰投资有限公司

泰禾集团股份有限公司

40，400.00

2017/5/26

漳浦县2017SG16号地块

福州美鸿林业有限公司

漳浦县国土资源局

28，485.00

2017/5/26

漳浦县2017SG17号地块

福州美鸿林业有限公司

漳浦县国土资源局

30，975.00

2017/5/26

漳浦县2017SG18号地块

福州美鸿林业有限公司

漳浦县国土资源局

31，250.00

2017/5/20

长泰广电房地产投资有限公司100%股权

厦门泰禾房地产开发有限公司

利保集团有限公司

11，638.37

2017/5/15

泰禾金控（平潭）集团有限公司2%股权

泰禾投资集团有限公司

泰禾集团股份有限公司

5，017.21

2017/4/20

福建新华都置业有限公司60%股权

厦门泰禾房地产开发有限公司

新华都实业集团股份有限公司

178，742.50

2017/3/30

安徽省文一投资控股集团庐阳置业有限公司40%股权

武汉泰禾房地产开发有限公司

安徽瑞泰置业有限公司

800

2017/3/30

浙江浙商产融股权投资基金合伙企业（有限合伙）

泰禾集团股份有限公司

-

200，000.00

2017/3/9

东都项目资产

济南锦兴置业有限公司

济南信豪房地产开发有限公司

101，169.75

2017/3/9

达盛集团山东置业有限公司70%股权

济南中维置业有限公司

济南泰悦房地产开发集团有限公司

42，728.00

2017/3/9

杭州富阳野风乐多房地产开发有限公司51%股权

福州泰禾运成置业有限公司

野风集团房地产股份有限公司

61，200.00

2017/3/9

杭州多乐房地产开发有限公司25.5%股权

福州泰禾运成置业有限公司

野风集团房地产股份有限公司

9，690.00

2017/1/26

江西蓝天碧水开发建设有限公司67%股权

福州泰禾房地产开发有限公司

温州市昌瑞贸易有限公司，绍兴市上虞区时运贸易有限公司，绍兴市上虞区晨发贸易有限公司

24，000.00

2017/1/6

山西俊嘉房地产开发有限公司95%股权

福州泰禾锦辉置业有限公司

山西怡佳房地产开发有限公司

106，240.00

2017/1/3

广东省惠州市惠东县巽寮滨海旅游度假区赤砂村地段

惠州市泰禾嘉盈房地产开发有限公司

广东省惠州市惠东县国土资源局

35，181.15

项目

项目位置

报告期投资金额（万元）

晋阳湖项目

太原市龙城大街以北，晋阳湖以东

80260.71

南昌院子

江西省南昌市新建区岭背林场老屋村

26647.02

济南章丘院子

章丘市经十东路以北，潘王路以西

39728

济南东都项目

济南市历城区奥体中路与工业北路交叉口东

45428.86

野风山项目

杭州富阳银湖街道

69970.3

合肥院子

合肥市庐阳区合淮路西、合肥市第十九中以南

65931.96

白塘湾项目

漳州市龙海市新厝白塘一带

112304.65

十里浪仔项目

漳州市长泰马洋溪生态旅游区南部片区

10639.05

漳州香山湾项目

福建省漳浦县前亭镇后蔡村

90710

　　而与大举扩张一同出现的，则是公司债务的大举增加。

　　负债居高不下 偿债能力存疑

　　2012年底，泰禾集团的债务不过112.6亿元左右，2017年上半年，负债合计已经达到1390.6亿元，近6年之间负债上涨了12倍之多。

负债合计

　　2017年半年报显示，目前泰禾集团短期借款257.89亿元，长期借款586.53亿元，一年期非流动借款51.64亿元，应付债券174.31亿元，有息负债总额达到1070亿元。以此计算，泰禾集团上半年的净负债率高396%。

　　公司短期借款与一年内到期的非流动负债之和为309.53 亿元，剔除预收账款后的资产负债率为84.04%，短期负债+一年内到期长期负债规模占货币现金比例为186%。

　　五年多来，一直处于“疯狂”扩张的泰禾集团积累了巨额的债务，那么，它的偿债能力又如何呢？

净利润预测

　　从上图可以看出虽然泰禾集团净利润逐年上升，但跟千亿规模的负债相比，有“杯水车薪”之感。

房产销售额与销售面积 房地产销售量

　　虽然泰禾集团的房产销售额与面积在历年攀升，17年上半年销售额就达到了16年的全年水平，但根据国家统计局数据来看17年全国商品房销售面积和销售额增速是下降的，在下半年泰禾集团的数据大概率不会有大的惊喜。

　　房地产新政出台 销售情况或将雪上加霜

　　2016年“930”前后，有22城出台调控，至2016年底，共计26个地级以上城市和部分县市出台调控。2016年中央经济会议定位“房子是用来住的，不是用来炒的”，2017年房地产交易市场运营平稳，多城相对应楼市新政频发，上半年楼市市场成交量明显回落。

　　泰禾集团存货占流动资产近80%，存货的周转率越来越低，说明公司周转能力越来越差。

库存周转率

　　目前公司库存为1098.63亿元，在房地产新政的影响下，假如房产价格下跌10%~20%会对公司的财务情况造成巨大影响。

存货（亿元）

假设跌价准备10%后

假设跌价准备20%后

 1098.63

988.76

878.9

　　17年上半年，负债合计为1390.6亿，由上图可知假设跌价准备为20%时，泰禾集团总资产仅为1399.24亿元，距离资不抵债仅剩一步之遥。

　　经过研究发现，泰禾集团的很在建项目的资金来源为自有资金和借款，借款会产生利息，利息会以费用的形式，从利润中扣除，但是因为房地产开发周期长的特点，一般做法为将利息资本化，计入“存货”对当期利润没有影响的科目，在未来项目竣工时，再扣除。截至2017年上半年，泰禾集团累计资本化利息为163.96亿元，当期增加30.73亿元，且本期利息资本化率高达7.81%。

　　简单的说，163亿的利息，终究要从泰禾集团的利润中扣除。而如果自身创造利润能力总是不足的话，那么被还款利息侵占的利润，将越来越多。使得公司将会继续“借新债还旧债”的恶性循环。

毛利率

　　根据上图可以看出，随着债务连年的增加，从2011年以来，泰禾集团的房地产业务毛利率呈现下降趋势，特别是15年到16年毛利率呈现明显的下降趋势。如果债务结构得不到改善，那么今年的千亿负债，通过利息资本化，会给未来的毛利率带来更加不良的影响。

面绿

证券名称

经营活动产生的现金流量净额

2012年

（亿）

经营活动产生的现金流量净额

2013年

（亿）

经营活动产生的现金流量净额

2014年

（亿）

经营活动产生的现金流量净额

2015年

（亿）

经营活动产生的现金流量净额

2016年

（亿）

泰禾集团

-7.78

-114.41

-166.25

-23.50

-101.40

　　一直以来，泰禾集团经营活动产生的现金流逐年稳步增长，12年至15年现金流分别为，88.98亿元、131.08亿元、187.49亿元、207.92亿元；但是，赚钱快花钱更快，这就导致了“经营活动产生的现金流量净额”一直为负数。

　　连续五年经营活动产生的现金流净额为负和营收装款周转率越来越低，表示泰禾集团的日常运营十分依赖“借新债还旧债”的饮鸩止渴模式。

　　因此，也就导致了债务不断增加的局面。

　　如房产新政持续加码，泰禾集团将面临存货无人接盘，但利息需持续偿还的情况出现，给本就不健康的财务状况蒙上阴影。

　　筹资成本增加方案用尽 泰禾集团融资面临窘境

　　泰禾公布截止2017年上半年已获得的银行授信总额为 775.35 亿元，已使用银行授信为 295.93 亿元，偿还银行贷款约 14 亿元。在银行授信方面，泰禾还有一定的借款空间，但泰禾没有大型房企的低成本融资优势。

面绿

　　从近期发行债券、票据状况来看，泰禾集团的融资成本，出现了小幅上升。

　　经过调查还发现，泰禾集团实际控制人泰禾投资及叶荔的股票质押率高达95%与100%，股权质押这一融资手段，也无进一步提供资金的可能。

代码

名称

股东名称

质押或冻结股数（万股）

质押比例（%）

持股比例（%）

000732.SZ

泰禾集团

泰禾投资集团有限公司

60，755.8872

48.82

48.97

000732.SZ

泰禾集团

叶荔

15，000.0000

12.05

12.05

　　泰禾集团目前面临一方面是不断增长的债务；另一方面，毛利率下降带来的供血能力不足；再加上并不强大的融资能力，以及尚未明朗的宏观市场前景。接下来的路在何方？

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