主营业务收入同比增长38.1%,归母净利润同比增长450.9%。    公司公告2017 年度半年度报告,上半年营业收入同比增长38.1%至74.6亿,营业收入同比上涨主要因上半年原纸价格较去年同期大幅上涨所致。    其中造纸业务同比增长36.9%至53.5 亿,包装业务同比增长26.9%至15.9亿。2017 年上半年原纸产量176.9 万吨,销量169 万吨,产销率95.5%,销量同比持平。2017 年上半年公司归母净利润同比增长450.9%至8.26 亿,折合EPS 为0.18 元。    毛利率同比增长5.1 个百分点,期间费用率同比下降3.9 个百分点。    2017 年上半年公司的毛利率为22%,同比增长5.1 个百分点,主要原因在于箱板瓦楞纸行业景气度急剧攀升,纸品价格涨幅明显,并超额转嫁了废纸上涨所带来的成本压力。分产品来看,造纸业务毛利率同比增长6.4 个百分点至24.9%,包装业务毛利率同比增长1.6 个百分点至14.1%,包装业务毛利率提升主要因公司上半年进一步开拓优质渠道,优化下游客户结构,提升了公司包装产品附加值所致。    2017 年上半年公司的期间费用率为10.8%,同比降低3.9 个百分点,其中销售费用率同比减少0.9 个百分点至4.1%;管理费用率同比下滑0.9 个百分点至3.3%;财务费用率同比降低2.1 个百分点至3.34%,销售及管理费用率的下滑主要因公司主营业务收入大幅增长所致,财务费用率下滑主要因公司账面现金增加以及长期借款减少有关。    四季度箱板瓦楞纸行业的基本面有望超预期。    我们认为环保的严控和洋垃圾进口的禁令将导致箱板瓦楞纸行业的供给端收到较大的冲击。排污许可证的推出已经对整个造纸行业的落后产能淘汰带来了积极的影响,而箱板瓦楞纸是目前所有细分纸种中,集中度最低的品种,拥有大量的中小企业,因此环保的严控对箱板瓦楞纸行业的供给端冲击力度最强。    与此同时,近期政府出台的混合废纸进口禁令已经对箱板瓦楞纸行业产生了影响,国废价格出现了较大幅度的攀升,废纸进口禁令的影响有两个方面,一方面将减少海外废纸的进口量,抬高国废的价格;另一方面,整肃了国内废纸进口的市场秩序,令中小箱板瓦楞纸企业直接获取海外废纸的难度提升,国内中小型纸厂赖以生存的优势就是成本低,目前这个优势已荡然无存,对于大型的箱板瓦楞纸企业而言影响相对较小,因此废纸进口禁令将加速箱板瓦楞纸落后产能的淘汰。    目前箱板瓦楞纸的下游包装行业已经陆陆续续开始进入国庆和中秋的旺季备货,包装订单量的提升将令箱板瓦楞纸的需求开始进入旺季,而环保和混合废纸进口禁令将导致行业供求关系日益趋近,供求之间的矛盾有望令箱板瓦楞纸的价格出现一轮较大幅度的上涨,这是我们判断三、四季度箱板瓦楞纸行业基本面超预期的核心逻辑。    我们预计公司2017-2018 年EPS 分别为0.33 元、0.44 元,对应当前股价2017-2018 年的PE 分别为15 倍和11 倍,鉴于箱板瓦楞纸行业的基本面有望在下半年超预期,我们将目标价上调至6.52 元,对应2018 年15 倍PE,维持 “买入”评级。    风险提示:环保对箱板瓦楞纸行业的冲击低于预期、下游成本转嫁能力偏低,导致纸张价格上涨受到下游抵触。

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