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　　10月23日，CDFA发布《中华人民共和国药品管理法》修正案及相应《药品管理办法》修订稿，该修正内容总体而言鼓励创新，提高药品质量。众多券商及专业投资者随即发表评论：创新研发成为下一阶段中国药企的必争之地，也成为新一轮行业洗牌的决定要素。

　　受益于创新药和生物类似药新政，本周一批布局创新药的研发企业股价应声上涨，足见资本市场开始回归理性价值投资，从关注药企短期业绩转向以创新研发，为人们提供高质量药物为导向。

　　一些药企也逐渐从仿制药转向了创新药布局，引起人们关注的是另外一家现代中药公司——天士力。笔者翻阅了多家一线券商的研究报告发现，这家中药企业潜心创新药物研发，管线布局药物超过60款，其中创新药达20款之多。

　　天士力从中药现代化完成了向生物药、化学药的创新布局，形成了三大药协同发展的局面。10月25日，天士力发布了2017年前三季度财务报告，前三季度公司实现营收111亿元，同比增长16.18%，实现净利润11.38亿元，同比增长13.5%，生物药和化学药的销售占比大幅提升。

　　报告引起了机构和媒体的关注，次日公司股价开盘上扬，包括雪球在内的众多专业投资论坛纷纷议论：“天士力竟然有如此多创新药和重磅生物药。”

　　“市场不该用中药PE倍数估算公司创新药，天士力现有的创新研发价值完全没有得到体现。”华盖资本专注医药医疗投资的董事总经理施国敏对此评价。

　　多层次创新体系构筑天士力创新优势

　　市场最大的疑问之一：天士力拥有如此庞大的创新药集群，为何鲜有券商和媒体跟进？

　　天士力医药集团股份有限公司董事长闫凯境曾表示：“公司需要专注研发，推导医药行业的终局，重塑理念、重构资源、重建商业模式。”从目前来看，天士力通过“持续研发投入—建立研发机制—形成研发能力”三步走重塑了公司新的核心竞争优势。

　　衡量一个药企创新能力最直观的当属研发投入，在国内医药工业企业研发投入普遍低于5%的情况下，天士力年研发投入比例却高达7%。据动脉网统计，其2012年研发投入为1.87亿元，占到医药工业收入比例5.49%，此后一路飙升，到2016年研发投入翻倍，达到4.4亿元，占到工业收入的7.12%，在医药类企业中排名第八，构筑了公司强大研发实力。

　　“我们围绕自主研发、合作研发、产品引进、引入产品优先市场化权益的四位一体研发模式形成了强有力的研发机制。”天士力医药总经理朱永宏表示。凭借这一研发机制，天士力通过自主研发，拥有在研中药、生物药、化学药及增加适应症多项；通过合作研发，同法国Transgene等组建国际研发孵化平台创世杰生物制药公司；通过产品引进，引入上海赛远生物科技多款生物药品；通过市场许可优先权，天士力获得多款生物药产品的未来市场优先许可权益。

　　天士力将凭借四位一体的研发机制，嫁接天士力强大的投资能力和全球商业拓展能力，通过全球双报机制，加速国际国内产品的研发周期，最终实现生物药研发产品有序上市，为公司未来业绩稳定增长提供强有力的创新产品保障。

　　至此，我们不难发现，天士力进入了“传统业务稳健增长，重磅产品陆续推出，下一代疗法高度景气”的新阶段。

　　多重利好加速天士力创新发展

　　天士力创新发展除自我构建的核心竞争优势，还持续受益于药品新政和未来市场趋势的利好。

　　首先，中国药政分类管理逐步推行，国内创新药的标准将会提高，过去创新层次较低的Me-Too甚至Me-Worse药物将受到冲击，而真正有能力做到创新级别的企业将集中享受政策红利。从这一角度来看，以天士力化学药为例，公司化学药聚焦Me-Better，已经完成布局罕见病治疗药物、AMPK 新型降血脂化学药等多个品种，目前这些药物都有可能成为国际国内率先上市的品种之一，受益于药政审批政策，有望加速新药上市速度，为公司在化学药领域的增长提供了动力。

　　此外，中国创新药政策环境逐步与欧美接轨，具备对接国际药政评审及国际市场能力的生物制药公司将会有效实现全球资源整合，加快药物研发及市场开拓，在新一轮的市场竞争中真正建立国际化发展能力。天士力凭借多年在美国申报FDA以及四位一体研发机制构筑的国际化研发平台能力成为公司拉大同行差距，形成新竞争优势的关键要素。

　　强大在研管线支撑公司未来估值

　　创新新政将直接导致资本市场对医药估值体系的变化：创新药估值体系将有望实现从PEG向Pipeline（在研管线）转变，也就是说具有大品种Pipeline的企业将会获得估值溢价。以往资本市场对医药公司的估值习惯采用PEG参数作为核心指标，及市盈率与盈利增长之间的比率，该指标通过市盈率考察公司目前的财务状况，又通过盈利增长速度考察未来一段时期内公司的增长预期。

　　不过这一指标在创新药发展阶段对公司估值略显不足，众多业内从业者纷纷认为，单纯从数据角度容易忽视具备研发潜力的创新公司。广发证券医药首席研究员罗家荣表示，医药创新是长周期、高风险行业，短期指标不能够完全反映公司研发的真正价值，仅仅从财务状况和增长速度不足以形成对公司价值的公允考量，需要从多维度，特别是管线布局的广度和深度来进行综合评价。

　　天士力在研管线从广度和深度都形成了领先型布局，目前已实现中药、化药、生物药领域 60 余个药品的开发和管线布局， 其中创新药超过 20 款。以目前市场热点生物药为例，天士力围绕全新一代的全人源抗体筛选、长效蛋白制剂、独特载体产品为主要方向。在全人源安美木单抗、全人源抗CD47单抗、降血脂生物药全人源抗PCSK-9单抗、注射用脂糖素、长效 GLP-1 类似物（投资市场优先权）等领域完成了全面布局。如此丰富领先的在研强大管线，将有力支撑公司未来长期发展。

　　市场重构公司价值定位

　　“大生物药医药策略也成为公司度过高速发展期之后，寻求新增长路径的一种有效方式。”华盖资本董事总经理施国敏表示。

　　天士力围绕心脑血管、消化代谢等治疗领域，形成中药、生物药、化学药协同发展的大生物格局引起了市场的高度关注，也成为天士力最为显性的标志。天士力众多投资者开始重构对天士力的价值定位，逐步从过去单一的中药定位向创新药平台开始转变。

　　市场原本聚焦天士力中药发展，忽略了生物药、化学药的研发潜力，外界对市场的整体估值并没有充分反映公司研发的内在价值。如今，公司浮现出成熟的生物药及化学药研发平台，创新药梯队层次清晰，产品储备日渐丰富，有效化解了市场对于单产品的风险预期，使得公司价值需要重新审视。

　　可以预见未来持续创新研发兑现的领先生物药物将推动投资者重新回归天士力价值投资的轨道，天士力创新研发被低估的局面也将得以改变。

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