招商宏观:工业利润较快增长有一石三鸟的效果|工业品|工业企业
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原标题:【招商宏观】工业利润较快增长有一石三鸟的效果——2017年1-9月工业企业利润点评
来源:轩言全球宏观
招商证券宏观谢亚轩博士团队长期致力于宏观经济研究,秉承全球宏观,本土智慧的独特视角,力争为投资者提供最宽视野、最接地气的宏观经济研究成果。
事件:
2017年10月27日,国家统计局发布:2017年1-9月全国规模以上工业企业实现利润同比增长22.8%,比1-8月加快1.2个百分点;9月单月同比增长27.7%,比8月加快3.7个百分点。
核心观点:
1. 工业企业利润整体持续保持较高增速,我们总结了四个方面的原因:
(1)总需求得益于结构优化因而具有韧性——消费稳定,外需边际改善,对冲了投资的低迷。得益于总需求的韧性,2017年前三季度工业企业主营业务收入增速创下2012年以来同期最高。同时工业品出厂价(PPI)与购进价(PPIRM)仍维持较高增速,表明市场供需偏紧。
(2)部分行业经过优胜劣汰之后集中度提升,有助于其盈利改善。主要表现为煤炭采掘、黑色采掘、有色采掘、造纸、能源加工、黑色加工、有色加工这七大行业企业单位数的下降。
(3)当前分配格局有利于企业。措施主要包括减税降成本、鼓励双创与企业家精神,强调实体经济发展等方面。指标上表现在单位成本的下降与利润率的提升,二者均为2014年以来同期最优值。
(4)产能周期仍处上升阶段,资本周转速度加快,有助于企业利润的加速实现。虽然缺乏产能利用率的数据,但也可找到两方面的证据,一是产量层面,粗钢与集成电路增速都在上升;二是可以从工业用电量、铁路货运量来侧面印证。
2. 结构层面上的分化有一定收敛。首先是1-9月制造业利润累计同比增长19.6%,前值18.6%,有所提速。其次9月当月表现最好的是酒饮(52.9%,前值15.5%)、电热(22.6%,前值-8.5%)、计算机通讯与电子设备(23.6%,前值21.5%),分别是消费品、公共设施、装备制造。对比8月,则以化工、石化、油气采掘、黑色、电子五大行业居首,以原材料行业居多。
3. 工业企业利润增速稳定在中高位,具有一石三鸟的效果:(1)企业去杠杆,当前企业资产负债率已从2016Q1时的56.9%降至55.7%。(2)提升居民收入,进而促进消费,当前城镇居民可支配收入同比增速已从2016Q3的低谷7.76%升至8.3%。(3)未来还能促进研发支出,拉动固定资产投资增速。
以下为正文内容:
一、工业企业利润持续较快增长的原因与未来趋势
2017年以来,工业企业利润整体持续保持较高增速,我们认为这有四个方面的原因:一是高产业集中度对应着高盈利;二是总需求得益于结构优化(消费与外需替代投资)因而更具韧性;三是当前分配格局有利于企业(减税降成本、鼓励双创与企业家精神);四是产能周期仍处于上行期,表现为产能利用率的上升。
1. 部分行业集中度提升
观察“规模以上工业企业分行业单位数”这一指标,所有工业行业之中,图2中的七个行业中的企业单位数出现了下降,以黑色产业链最为显著。其驱动力一方面是效益下降背景下的市场自动出清,另一方面则是供给侧结构性改革的作用。行业集中度提升之后,这些行业都快速实现了扭亏为盈。
2. 总需求的韧性
对于总需求的结构演变及由此产生的韧性,可参考我们前期的报告《四个角度带您认识中国经济韧性所在》、《跳出周期认清经济超预期的真实动力》。一方面,消费已经取代投资成为总需求的主要支撑力量——截至2017Q3消费与投资的 GDP贡献率分别为64.5%和32.8%。另一方面,2017年以来三大需求之中只有净出口对GDP同比增速的拉动是同比上升的——2017Q3消费、投资、净出口对GDP同比增速的拉动分别是4.5、2.3、0.2个百分点,而2016Q3则分别是4.8、2.5、-0.5。
在工业生产层面,总需求稳定主要表现在工业企业主营业务收入增速、工业品出厂价与购进价、景气指数、产成品存货等指标上,如图3、4所示,具体解释如下:
(1)前三季度工业企业主营业务收入增速创下2012年以来同期最高。
(2)工业品出厂价(PPI)与购进价(PPIRM)仍然保持较高增速,表明市场供需偏紧。统计局测算,由于出厂价与购进价变动,9月利润多增约1362亿元,占9月规上工业企业利润总额6621.8亿元的20.6%,这一比例对比此前有所下降。
(3)9月PMI录得52.4,创下2012年5月以来新高,景气上行方向是明确的。同时库存周期并未明显向下——1-9月工业产成品存货累计增长7.8%,而本次加库存周期的峰值为4月份的10.4%。
3. 成本率下降与利润率上升
当前分配格局有利于企业。措施主要包括减税降成本、鼓励双创与企业家精神,强调实体经济发展等方面。指标上表现在单位成本的下降与利润率的提升,二者均为2014年以来同期最优值,如图5所示。
4. 产能利用率的上升
产能利用率上升,资本周转速度加快,有助于企业利润的加速实现。不过,产能利用率并没有直接的宏观统计数据,更多是通过企业调研来发现的,只能通过其他数据来侧面印证。我们发现了两个方面的证据。
(1)如图6,工业品产量层面,之前粗钢产量增速与工业企业利润增速最为相关,而以2016年为分界线,粗钢产量对工业企业利润的预测作用有所下滑,而集成电路产量与工业企业利润增速的相关性在增强,这也体现了工业结构的变化。粗钢产量9月同比增长5.3%,虽比之前两月有所回落,但仍为2014年以来同期最高;而集成电路增速持续保持高位,9月同比增长20.4%。
(2)如图7,2015年下半年以来工业用电量与铁路货运量趋于上升,2017Q2之后有所回落,不过9月读数仍为近年来同期最高。
二、工业企业利润增速的行业比较
行业结构分化问题继续改善,主要表现为两个方面。
首先,工业内部三大类行业中,制造业1-9月利润累计同比增长19.6%,前值18.6%,保持稳中有升态势。电热气水行业同比增速为-18.3%,前值-22.6%,降幅继续收窄。采矿业同比增长4.7倍,前值5.9倍,继续向正常值回归。但在所有制层面,9月国企与股份制企业的利润增速继续上升,升幅均为1.3百分点,大企业优于中小企业的分配格局仍然存在。
其次,9月当月表现最好的是酒饮(52.9%,前值15.5%)、电热(22.6%,前值-8.5%)、计算机通讯与电子设备(23.6%,前值21.5%),分别是消费品、公共设施、装备制造。而8月则以化工、石化、油气采掘、黑色、电子五大行业居首,主要是原材料行业。
分行业而言,从水平和趋势两方面观察,当前酒饮料茶、高端服饰、印刷媒介、设备修理、电器机械及器材等行业提速较快。医药制造、文体用品、家具制造、专用设备、计算机通信与电子、废弃资源利用等行业高位稳定(增速10%以上)。通用设备、汽车制造、化工品、造纸、仪器仪表出现了向好趋势的回调。而原材料行业由于扭亏为盈后的基数原因出现了超常规增速,目前正在回归正常。
三、工业企业利润持续高增长有一石三鸟的效果
工业企业利润增速稳定在中高位,具有一石三鸟的效果,如图9所示:
(1)降低亏损率,实现去杠杆,当前企业资产负债率已从2016Q1时的56.9%降至55.7%。
(2)提升居民收入,进而促进消费,截至2017Q3,城镇居民人均可支配收入的实际累计同比增速已从2016Q3的低谷7.76%升至8.3%。
(3)未来还可能促进研发支出,助力固定资产投资增速企稳。
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