半年报亮点:1、资产质量改善明显:不良率、不良净生成双降;2、加快向零售银行转型,信用卡、消费及经营类贷款保持高增长。半年报不足:收入增速有所放缓,1Q17、1H7的营业收入同比增速分别为15.3%、12.3%。    半年报概述。常熟银行1Q17、1H7的营业收入同比增速分别为15.3%、12.3%,拨备前利润同比增速分别为26.2%、15%,净利润同比增速为11.3%、8.1%。    净息差环比下降8bp。净利息收入环比增速为1.5%,单季年化净息差为3.07%,环比下降8bp。生息资产收益率为5.33%,环比上升12bp;计息负债付息率为2.47%,环比上升22bp,计息负债成本率上升的幅度大于生息资产收益率,净息差缩小。    资产负债结构分析:资产端结构变化不大,负债端发债替代同业。1、资产端:生息资产环比增加2.2%;贷款总额环比增加4.8%,其中企业贷款环比增长3.82%,个人贷款环比增长5.11%,贷款在生息资产中的占比增长1.28%;债券投资环比减少3.13%,占比下降1.85%;同业资产环比增长17.04%,占比上升0.6%,资产端结构变化不大。2、负债端:计息负债环比增长2.1%;存款环比增长2.6%,其中活期存款环比增长5.7%;债券发行环比增长了39.43%,占比提升了4%;同业负债环比降低了31.51%,占比下降了4.4%;负债端发债替代同业。    加快向零售银行转型,个贷发力。个人贷款方面,信用卡增长最快,同比增长162%,较年初增长52%;其次为占比最高的消费经营贷款(36.4%)同比增长38%。对公贷款方面,新增贷款主要集中在电力、水利环境公共设施管理业等基建类行业,同比增长超60%;对公投放占比高的行业仍为制造业,占比总贷款27.9%,较年初占比下降0.09%。    手续费收入大幅增长,投资收益有所下降。1H17的净手续费收入累计同比增加39.1%,单季环比增加3.3%,其中代理业务手续费同比增长76%、占比72%,为拉动手续费增长主因。净非利息收入同比增长24.3%,主要是手续费和佣金收入同比大幅增长32%。净其他非息收入累积同比持平,其中投资收益同比下降19%。成本收入比为36.88%,环比下降1.69%。业务及管理费用环比下降2.9%。资产质量改善明显。不良率为1.29%,环比下降7bp,较年初下降11bp。1H17累计年化不良净生成率为1.03%,环比下降36bp,较年初下降78bp。核销力度有所减小,不良核销转出率环比下降24.68%。未来不良形成压力较小,关注类贷款占比为3.14%,环比下降11bp,较年初下降28bp。对不良的认定也趋严,逾期90天以上占比不良为85.99%,较年初下降5.32%。    拨备计提力度加强。拨备比为3.44%,环比上升17bp。拨备覆盖率为266.16%,环比提升了25.34%,存量拨备对不良的覆盖能力持续增强。 资本消耗平稳。风险加权资产环比增长4.6%,核心一级资本充足率为9.68%,环比下降64bp。资本充足率为11.88%,环比下降68bp。常熟银行发布30亿可转债预案,7.5证监会已受理,预计于18年转股补充核心一级资本充足率,假设风险加权资产增速20%,17、18、19年核心一级资本充足率为9.75%、11.22%、11.99%;资本充足率为11.69%、12.83%、13.33%,资本补充压力不大。    投资建议:公司17E、18E的PB2.26X/2.06X(农商行2.33X/2.16X);PE21.12X/19.29X(农商行25.1X/23.4X)。常熟银行立足江苏,深耕小微,资产质量稳定,是非常有特色的农商行,有“小宁波”的感觉,值得议投资者积极关注。    风险提示:经济下滑超预期。

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