经济继续放缓,部分地区下行压力显著上升。3季度经济总体呈现放缓态势,高频数据显示10月份产出增速将继续放缓,六大发电集团耗煤量和旬度钢产量同比增速均有所回落。同时,随着环保限产推进,部分地区经济下行速度显著加快,9月天津和内蒙古工业增加值同比分别下跌7.0%和6.1%,创下有月度数据以来最低水平,而河北工业增加值同比增速也仅有0.9%,较6月放缓4.9个百分点。随着环保限产持续推进,部分区域经济下行压力将持续攀升。 审慎政策之下需求将持续放缓。由于近期人民币名义有效汇率持续贬值,对出口形成明显抑制,近几个月出口增速持续放缓。而PMI出口新订单指数显示10月出口增速或继续下行,未来几个月外需将延续稳中趋缓态势。而国内审慎政策之下,内需将持续放缓。由于上半年财政政策较为积极挤压下半年财政支出空间,虽然三季度财政有所收缩,但四季度财政支出空间依然有限。同时,对地方政府债务管控加强将导致地方政府资金来源受限,带动基建投资增速趋势性放缓。而虽然土地购置面积保持高增速,但销售面积对房地产投资领先性更为明显,从趋弱的需求看,未来房地产投资将稳步放缓,特别是扣除土地购置后的房地产投资回落速度更为明显。而制造业投资方面,盈利主要集中在上游企业,但上游企业受各种限制投资难以释放,而下游企业盈利平稳,因而制造业投资将因结构性原因而持续疲弱。审慎政策之下,实体经济资金供给将持续减少,而10月债市调整导致的利率上升将再度加剧这一趋势,货币环境趋紧将带动需求继续走弱,带动经济持续下行。    需求或将逐步占据主导地位。今年三季度虽然供需均呈现收缩趋势,但供给收缩更为明显因而占据主导地位,工业品价格出现明显上涨。但从10月情况来看,供给主导地位在下降。当月供给收缩较为明显,高频数据显示六大发电集团耗煤量和旬度钢产量等弱于三季度,但工业品价格并未出现大幅上涨,而是呈现环比涨幅收窄状况,PMI中原材料购进价格和出厂价格分项指数也均有所回落。显示供给主导地位下降而需求影响逐步增加。随着需求持续下行,经济主导因素将逐步从供给转移至需求,这意味着工业品价格增速或将持续放缓。    通胀压力有限,油价上涨难以持续。本轮工业品价格上涨并未伴随工业产出的扩张,因而就业和工资增速保持平稳。这意味着居民收入未有明显改善,终端需求低迷,因而上游价格上涨难以传导至下游。猪肉、蔬菜、蛋等食品价格均难以持续上涨,通胀将继续低位平稳。近期国际原油价格上涨带动国内成品油价格不断上调,但考虑到油价上涨后页岩油复产价格增加供给,因而油价持续上涨空间有限。短期可能小幅推高通道,但难以对通胀构成持续压力。    经济将保持持续放缓态势,年内政策不确定性较强环境下债市或延续震荡。供需同时收缩环境下经济将继续保持放缓态势,我们预计4季度和明年1季度GDP同比增速分别为6.6%和6.5%。年内对监管政策不确定预期依然存在,同时叠加央行延续稳健审慎的货币政策,因而短端流动性将维持紧平衡,债市配置意愿依然较弱,年内大概率将延续震荡态势。经济基本面对市场的影响将更多的在明年上半年反映。

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