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　　毒舌研报丨你们怎么又开始炒壳了呢？

　　来源：微信公众号  齐鲁证券资管

　　你们怎么又开始炒壳了呢？

　　年轻人不要总想不切实际的事情。

　　一年来最大跌幅56%，一年多久违的涨停，今天“乔治白”（002687）涨停了。

　　这都是什么事儿啊。

　　昨天有一篇《我是如何从数千只股票中准确找到360借壳的江南嘉捷的》文章，不出意外，火了。被360借壳的江南嘉捷，肯定是一字板开盘，全天成交金额60万元，姥姥你也买不到。所以，文章里提到的另一只股票，乔治白，就这么涨停了。发个截屏你们看看：

　　简单说就是经过多轮筛选，只剩下两家公司，主角最后二选一，准确选到了江南嘉捷。然而，乔治白也是很好的，手如柔荑，肤如凝脂，巧笑倩兮，美目盼兮，“也可能成为其他资产借壳的潜在选项”。

　　就涨停了。

　　今天我司内部讨论，有大佬猜想，这篇文章应该“就是为了乔治白”。分析一件事，路径总归会有差异，有人重“杀人”，看效果；有人重“诛心”，看动机。选哪条路其实都可以，此处玄上加玄，就不过多铺陈了。

　　我想说的是，这篇文章论及的“选壳”路数，如果你关注研报，早就会烂熟于心，这就是研报作为A股最大知识库的意义。

　　论一家壳公司的基本修养

　　去年夏天以前，A股市场还是一个“壳”的国度：在绚丽的霞光笼罩下，在蔚蓝的大海边，在金色的海岸上，欢笑的孩子们踮起脚尖，刚好看见远方海平面上露出的航船桅杆——那是缓缓驶来的注册制号；而转回头来，则是沙滩上大大小小的壳，有的鲜艳，有的朴素，有的饱满光滑，有的干瘪可憎，有的空空荡荡，有的被蟹寄居，动来动去，带着怪异的生机。 

　　那么，一个好的“壳”应该是什么样子呢？

　　在《我是》一文中，对此有详细的描述。但是如果关注研报的话，你会发现这些套路早就存在，记住：有问题，查研报。

　　2016年3月，国金证券李立峰老师的《选股策略之“壳”公司价值多少》就是一篇集大成之作，通过对2014/2015两年的41起借壳案例研究，结论包括：

　　1． 市值小。41起借壳案例中，67%的壳公司市值小于35亿元，主要原因是收购成本较低。

　　2． 盈利能力差。ROE（净资产收益率）为负的占比25%，ROE为0-5%的占比35%。

　　3． 负债低。76.5%的壳资源资产负债率低于70%。

　　4． 股权分散且非国有。84%的壳资源前十大股东持股比例低于 70%，94%的壳资源第一大股东持股比例低于 50%。69%的壳资源其实际 控制人为自然人。

　　5． 非创业板公司。因创业板公司不能借壳。

　　此外，国联证券张晓春的《壳资源筛选：从历史总结规律》研报中，进一步补充了——

　　6．排除违法违规行为。

　　申万宏源王胜的《谁是下一个“高颜值”壳资源》研报中，也有类似论述，可以进一步参考验证。

　　怎么样，熟悉吧？这些标准在《我是》一文中都有体现。李立峰当时还根据这5个标准拉了一个股票池，共有34只股票，我从前往后查了七八个，发现多有筹划重大资产重组、定增购买资产事项的。贴个图，你们感兴趣的话自己去查一下吧：

　　这份研报不能说不良心，因为确实很多公司如研报所说发生了并购重组的事情。但这个组合的收益也不理想，因为什么呢？

　　因为天变了。

　　A股公司壳价值曾达27亿元/家

　　事实上，2016年夏天之后，有关“壳公司”和“壳资源”的研报数量就有所下降。监管政策明显收严，并购、再融资和借壳难度均加大，IPO常态化推进，早年的“炒壳”、“潜伏”已经逐渐从正反馈变成了负反馈。

　　2017年4月，招商证券张夏老师曾发布了《壳价值覆灭前夜，兼论中小创大底何时到来》的研报，结论是，每家A股上市公司的壳价值曾高达27亿元。

　　但随着监管趋严，特别是取消借壳上市配套再融资（之前再融资可以突破IPO的发行市盈率和发行股份数限制，通常为23倍），导致借壳数量明显减少，失败案例明显提升。

　　如果考察2017年的情况，估计数据会更惨淡。

　　张夏判断，A股公司平均27亿元的壳价值，将回落到10亿元，意味着每家公司壳价值要下降17亿元，其中尤以中小创最受冲击。 

　　“壳”都不值得期待了吗？

　　此次360借壳的案例，是否能够得到全面复制尚待观察。但据此判断，所有“壳”都不值得期待，倒可能言过其实。

　　2016年，由于当时的国企改革主题预期较强，所以对国企壳公司有大量研报。鉴于这个主题投资近两年的进度低于预期，但不排除下一步落棋于此，所以关于国企壳公司还可保持一定的关注。

　　2016年3月中信建投王君老师的《国企改革壳公司投资报告》中，关于国企改革壳资源公司的特征，有以下总结：

　　1． 控股母公司为国企，实际控制人为中央或各省市国资监管机构。

　　2． 市值较小，整合成本较低。

　　3． 主营业务连续亏损，营运能力弱。

　　4． 行业产能过剩严重，公司业绩和规模分布两极化。

　　5． 政策面支持。

　　长城证券汪毅老师的《国改浪潮至，拾壳莫等闲》也有详细论述，涉及市值、资产负债率、控股股东持股比例、业绩、净资产、员工数量、违法违规和两年内是否实施过重大资产重组等。这份报告对股票池进行了量化打分，真感兴趣的可以找来看看。

　　我们再回过头说说最开始提到的《我是》一文，这篇文章一上来就有个设定，要从主导券商保荐的公司入手，把范围一下子从3000多家缩小到80多家。这里面存在一个逻辑问题：由于乔治白“只是”该主导券商的资源，所以是否意味着只有该主导券商才能使用这个壳资源呢？

　　如果答案肯定，那么除非该主导券商正着手其他资产的置入，否则这壳就是瞎炒，何况现在监管政策还在收紧。

　　如果答案否定，那么从3000多家缩小到80多家的这个前提，就不复存在。

　　这就使得这篇文章的动机，显得更加可疑了。

　　总之，“炒壳”基本上就是个财富转移的游戏，你们怎么又玩上了呢？今天的这个涨停，真让人觉得一夜又回到2015年啦。看看前面那个股票池的收益率，你就不觉得心里没底吗？

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