经济如期回落。我们在此前的报告中已提示,四季度经济可能会受到环保以及较高基数的影响。10月官方制造业PMI降至51.6,较9月下降了0.8个百分点,不过仍处于较高的景气区间。从高频数据来看,尽管10月发电耗煤增速仍较快,但呈逐步回落之势。钢厂高炉开工率也明显下降。经济的回落符合我们的预期,主要反映了取暖季环保限产的影响。    未来有何亮点?站在现在的时点,我们更应该关注的是:未来一年时间,还可能有哪些方面的亮点,来支撑中国经济延续平稳走势。明年的地产销售大概率会出现负增长,地产投资也有回落压力。尽管由于较低的地产库存以及今年以来土地供给的放量、政府鼓励租赁住房建设等因素,地产投资回落的幅度不会太大;但是如果没有新的边际因素的支撑,经济可能很难维持在当前的景气水平。那么,亮点可能在哪些领域呢?    制造业投资可能小幅改善。从政策环境以及中国经济的转型路径来看,大的产能投放周期仍然难以在短期内看到。但是边际上来讲,一些拖累制造业投资的因素可能会有所改善。今年的制造业投资整体扩张较慢,其中重要的原因之一就是一些产能过剩行业如钢铁、有色等,在去产能的过程中导致投资大幅负增长。这在采矿业同样表现突出。但也正因为产能的扩张持续性地落后于企业生产,导致产能利用率持续改善,进一步去产能的空间在逐步压缩。因此,未来即使这些产业的产能仍难以扩张,但是其投资的下跌空间有望收窄,对制造业投资的拖累也有望减轻。与此同时,政府换届的影响也值得关注。一般来讲,在换届前,由于政策前景的不明朗,企业对待投资一般会比较谨慎。而随着政府换届的尘埃落定,政策路径日益清晰和明朗,企业的投资意愿有望得到恢复。此外,装备制造以及技术改造等领域的投资,由于符合经济和政策的未来主线,仍然有望延续向好格局。    消费有望保持稳健,甚至有继续改善的可能。今年以来,较高的企业盈利支撑了居民收入的持续改善。前三季度居民可支配收入增长了9.1%,比去年高出0.7个百分点。从其领先性而言,未来一个阶段的居民消费意愿有望得到改善。当然,市场可能会担心地产销售回落对地产链消费的冲击。但如果观察地产销售与整体社零的关系,二者的相关性其实并不明显,甚至略有负相关。因为地产销售也会对居民消费支出形成挤出。此外,未来一个阶段的CPI再通胀应该是大概率事件,在此过程中,消费也理应有所表现。值得注意的是,今年以来,尽管居民收入持续改善,但社零增速持平于去年,与收入增速有所背离。一方面,这可能体现了居民收入对消费的领先性。另一方面,居民的收入可能不仅仅取决于当期收入,也取决于其长期收入。如果居民收入的增长可以延续,居民消费的意愿和信心有望进一步巩固。

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