欢聚时代:YY Live增速反弹,憧憬生存类游戏直播
3Q17业绩和用户数据均超预期。公司3Q17收入31亿元(人民币·下同),同比增长48%,较我们的预测高13%;Non-GAAPEPS为10.5元,同比增长60%,较预期高9%,主要受益...
3Q17业绩和用户数据均超预期。公司3Q17收入31亿元(人民币·下同),同比增长48%,较我们的预测高13%;Non-GAAPEPS为10.5元,同比增长60%,较预期高9%,主要受益于虎牙的加速增长及YYLive的增速反弹。3Q17收入指引为34~35亿元,较预测高1%。此外,用户数据表现亮眼:移动直播月活环比增长10.4%至7,300万,流媒体直播付费用户数环比增长10.5%至630万(一改2Q17付费用户环比下滑趋势)。看好公司精细化运营战略:即:上游开辟年轻流量,下游下沉交互关系。 虎牙高增长持续,生存类游戏直播大有可为。虎牙直播收入同比增长181%至5.5亿元,Non-GAAP经营亏损率降至-1.8%(vs.2Q17-2%)。近期虎牙直播观众已超200万,部分时段已赶超,我们预计未来生存类游戏有望再掀游戏直播热潮,尤其考虑最新上线/将上线的、等直播素材的充盈。主播层面,公司表示头部内容争夺将长期持续,但公司腰部主播培养机制有望保证优增新量。为此,我们分别上调虎牙FY17-19E收入16%~26%,对应CAGR为66%,其中付费用户数及ARPU均存在较大上升空间(目前均低于YYLive)。激进情况下预计于4Q17盈亏平衡。 新玩法刺激YYLive增速反弹,憧憬年终盛典。YYLive直播收入同比增长46%(vs.2Q1727%),印证此前强调的新玩法“欢乐系列”对用户增长、付费用户数及ARPU的提升,受益于“欢乐斗”、“陪我”等功能加强腰尾部用户及主播互动、降低直播门槛。短视频3Q17观看量已实现倍数增长,而新的短视频App将会持续引入垂直类、实用型、互动性强的内容。此外,公司改变蓝钻功能、增加中小主播分成以支持尾部健康发展,预计未来毛利率将和3Q17相近。未来公司将持续通过内容革新下游下沉交互关系(e.g.AR玩法)。我们分别上调整体收入FY17/18/19E收入4%/8%/11%,但均下调毛利率0.4/0.6/0.8个百分点,以反映中小主播扶持机制下毛利率的摊薄。 内容版权问题基本可控。有关近期网易与虎牙诉讼问题,一审判决对虎牙较不利,但管理层表示该案例对虎牙影响有限:1)该案例为三年前事件,起因源于直播网易游戏中插入其他游戏广告,而非单纯版权限制;2)网易表示对游戏直播持开放及包容心态,且公司已和网易交涉(对方较积极)。我们认为未来直播和游戏深度结合会是大趋势,而双方态度亦反映该风险基本可控。 上调目标价至US$141.2,维持买入评级。基于3Q17超预期业绩、同时考虑虎牙直播受益于生存射击类游戏热潮,我们分别上调FY17/18/19EEPS4%/5%/8%。目标价由US$108.7上调至US$141.2,对应2018财年18xPE,基于SOTP估值:1)YYLive(14xPEFY18);2)虎牙每股估值为17.4美元(参考斗鱼估值,对应2.1xFY18PS)。重申「买入」评级。
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