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洪城水业公司深度报告:“水务+燃气”双轮驱动,业绩弹性较大

编辑 : 王远   发布时间: 2017.11.23 12:00:08   消息来源: sina 阅读数: 81 收藏数: + 收藏 +赞()

投资建议:2016年定增后,洪城水业(600461.SH)形成“水务+燃气”两大业务格局。1)自来水供应而言:洪城水业当前毛利率已降低至“水价调整底线”,南昌水价调整也接近周期末期,我们...

投资建议:2016年定增后,洪城水业(600461.SH)形成“水务+燃气”两大业务格局。1)自来水供应而言:洪城水业当前毛利率已降低至“水价调整底线”,南昌水价调整也接近周期末期,我们判断南昌市水价调整近期将出台。经测算,若水价调整,2018-2019年洪城水业的供水业务毛利将比2017年增厚1亿元。当前,洪城水业产销率为17.93%,与“2011年中山公用水务困境”相似,因此洪城水业通过持续更新废旧供水管道,将降低产销差率,并有效增厚公司毛利。2)污水处理而言:南昌市已7年多时间未曾调整污水处理费用,目前南昌市居民污水处理费用仅为0.8元,尚低于规定《标准》的0.95元,后续存在污水处理调价的预期,污水处理费用提价将显著增厚洪城水业毛利。3)燃气工程安装:2015年,南昌天然气气化率仅为~60%,根据南昌市《关于加快推进“气化南昌”和“铸铁管网改造”民生工程工作的通知》,2016年起,3年内城区燃气气化率达到90%以上。用户方面,南昌市天然气居民用户长期规划为~100万户,目前通气略大于60万户,未来南昌天然气用户提升空间较大。4)燃气销售:南昌市在2010年底开始开展天然气置换人工煤气工程。2010-2014年,南昌燃气居民用户数、非居民用户数年增速分别高达83.53%、52.24%。随着南昌燃气“双气源建设推进、天然气气化率提升”,南昌燃气燃气销售高增速还将持续。2017年H1,洪城水业燃气销售量达16011万立方米(同比+22.04%)。成本端来看,江西省内天然气管输价格下调,燃气采购成本下降。收入端来看,居民类天然气实行阶梯收费,燃气销售业务营收有望改善。综合而言,洪城水业燃气销售毛利有望持续改善。此外,洪城水业属于“大集团+小公司(唯一)”标的,存在资产注入预期,且控股股东水业集团曾承诺,对洪城水业“董监高”实施股权激励(不超过总股本10%),该承诺期限截止至2017年12月31日,股权激励承诺值得期待。预计,公司2017-2019年分别实现归母净利润2.24亿、3.43亿、3.71亿,EPS分别为0.28元、0.43元、0.47元,当前股价(6.21元/股)对应PE分别为21.9X、14.3X、13.2X,维持【推荐】评级。    “水务+燃气”双轮驱动,业绩弹性较大:洪城水业的传统主营业务为“自来水生产和销售、城市污水处理、给排水管道工程建设”等。公司自来水全部供应南昌本地市场,市场占有率在90%以上,具有较强供水区域垄断性。公司污水处理业务主要由“城镇生活污水处理和工业废水处理”两部分组成,分布在江西省和浙江省温州市,已取得当地政府授予的特许经营权。公司在水务及环保行业的知名度较高,其水质监测部门能完成106项水质监测,是全国第二个公布106项水质指标的水务企业,技术和装备均处于国内领先水平。2016年,公司通过定增注入南昌燃气51%股权,获取南昌市天然气特许经营权;注入公用新能源100%股权,切入南昌市车船用天然气加气业务;注入二次供水公司100%股权,延伸供水产业链业务。定增完成后,洪城水业形成“水务+燃气”两大业务板块,成为南昌市市政公用平台。总体而言,洪城水业的传统水务板块需求刚性较大,业绩较为稳健,而燃气业务板块增长潜力巨大,成为业绩增长亮点。    自来水调价时机成熟,供水产销差改善,毛利率将显著提升:2017年初,洪城水业自来水供应现有产能达145.5万立方米/日,在建产能为20万立方米/日。从历史来看,洪城水业的售水业务营收及毛利增速远高于售水量增速:1)需求:2015年南昌市城市总人口312万,2020年南昌规划总人口将超过410万人,南昌市人口增长将拉动用水需求释放;2)价格:市场普遍认为,南昌市的自来水水价低于全国绝大多数城市,因此提价预期较强。但其实水价中包含水资源费,各个城市的水价并不具备纵向可比性。实际上,自来水价格受到政府管控,仅水价低至“难以保证自来水供应公司”合理收益时,水价才可调整,水价呈现一定周期性。南昌市水价调整周期在4-5年之间,预计下次水价调整时间在2018-2019年。历史上,洪城水业毛利率低至30-33%时,南昌市政府将调整自来水售价。综合考虑“洪城水业当前毛利率、南昌市水价调整周期、通胀预期”,我们认为南昌市水价调整近期有望出台。若水价调整,我们测算2018-2019年洪城水业的供水业务毛利将比2017年增厚1亿元。3)产销差:受供水管网问题拖累,洪城水业的供水产销差为17.93%,降低产销差将有效增厚公司毛利。我们认为,“当前洪城水业产销率较高的问题”与“2011年中山公用水务困境”相似,因此洪城水业通过持续更新废旧供水管道,将降低产销差率,并有效增厚公司毛利。    污水处理产能增长加快,污水处理提价预期强:洪城水业污水处理占据江西省内整个县级污水市场80%以上份额,在污水处理领域具备规模化运营优势。近年来,公司污水处理量产能稳步提升,但污水处理营收增速却较为缓慢,且污水处理业务毛利率持续下滑。污水处理业务毛利率持续下滑主要系“污水处理水价长期未曾调整”。南昌市自2010年2月1日以来,已7年多时间,未曾调整污水处理费用。根据2015年《关于制定和调整污水处理收费标准等有关问题的通知》:2016年底前,设市城市污水处理收费标准原则上每吨应调整至居民不低于0.95元,目前南昌市的居民污水处理费用仅为0.8元,尚低于规定《标准》,后续存在污水处理调价的预期,污水处理费用提价将显著增厚洪城水业毛利。    股权激励承诺依然有效,值得期待:2006年,洪城水业控股股东水业集团曾承诺,在股权分置改革完成后,将对洪城水业“董监高”实施股权激励,股权激励的标的股票不超过总股本的10%,该承诺期限截止至2017年12月31日。目前最让已经临近承诺截至期间,但依然有效,因此股权激励依然值得期待。此外,公司现任管理层干劲较强,到位后,便已完成“南昌燃气、公用新能源、二次供水”等优质资产注入工作,如果落实股权激励,管理层更值得期待。    大集团小公司,资产注入值得期待:国企改革背景下,洪城水业作为实际控制人“南昌市政公用投资控股”下属的唯一上市平台,有望迎来整合南昌市政公用投资控股公用领域优质资产的良机。南昌市政公用投资控股以“城市供水、城市供气、城市公交客运、城市道路建设”为主业,其下属共有“车板块、水板块、气板块、市政开发板块、房地产板块、投资板块以及文化旅游板块”等7个子业务板块,优质资产众多。截至2015年底,南昌市政公用投资控股集团总资产达692.03亿元,2015年全年营业收入180.84亿元。2015年12月,江西省出台《国资国企改革实施方案》,加速推进江西省地方国企改革进程,因此,洪城水业属于“大集团+小公司”型国改标的,存在资产注入预期。

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