过去一周流动性变化:资金价格上行;公开市场操作净投放;国债收益率上行;票据收益率上行;两融余额下降;人民币升值。    本周关注:政金债收益率上行。    政金债收益率上升,国开-国债利差走阔。上周10年期国债收益率上行2.6个基点至3.95%。10年期国开债、口行债、农发债收益率分别变化+11.5、+14.4、+15.7个基点至4.82%、4.97%、4.95%,其中标杆国开债收益率一度突破了5%。国开-国债利差上行8.9个基点至87.38个基点。    国债与政金债收益率走势基本一致,国开-国债利差遵循熊窄牛阔规律,主要受两方面因素影响。    第一,政金债的交易属性大于国债。由于基金投资政金债享有免税政策,且政金债的收益率大于国债,因此从持有者结构中,基金持有证金债的比例远大于国债。以10月份数据来看,基金持有国开债比例为15%,而国债的持有比例为6%。利率波动对以基金为主的交易盘行为影响更大,造成政金债收益率波动比起国债更为剧烈。    第二,持有者结构变化导致利差波动。不同的债券投资策略需要缴纳的税额不同。持有到期的票息策略需要缴纳的税额高于通过交易获利策略。当宏观利率上行,交易盘减持政金债,配置盘增持政金债,持有政金债的市场加权税率提高拉阔国开-国债利差。反之宏观利率下行,交易盘增持配置盘减持,市场加权税率下行国开-国债利差收窄。    结合10月以来利率上行呈熊陡方式,期限利差也显著走扩,可以看出主要是由于市场对于经济基本面和监管等长期因素的预期纠偏。上周政金债利率快速上行,对应着短期风险的集中释放。目前来看,利率上行大趋势仍未改变,但预期纠偏阶段性完成,短期利率有望高位稳定。

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