8月15日晚公司公布2017年半年报,上半年实现营收72.88亿元,同比增长42.50%;实现归母净利润5.51亿元,同比增长330.38%。其中二季度单季实现营收35.80亿元,同比增长29.82%,环比下降3.45%;实现归母净利润3.11亿元,同比增长176.81%,环比增长29.47%。预计2017年1-9月份实现归母净利润7.5-8.5亿,同比增长317.87%-373.59%。    公司自2006年开始转型化肥+化工双线并举,2017年上半年化工产品占比持续提升,达到77.9%,较去年同期大幅提升30.3个百分点,公司未来将持续以二八战略为导向(化肥占比20%、化工产品占比80%),化工将成为主要的盈利增长点。2017年上半年受益于国家供给侧改革、环保趋严、需求不弱影响,化工产品价格普遍上涨,上半年32%离子膜烧碱、甲酸、聚碳酸酯、己内酰胺均价为994元/吨、4000元/吨、21488元/吨、14786元/吨,分别同比上涨66.2%、40%、27.1%、48.9%,同时历经十年多磨砺,化工产品目前绝大多数基本可以达到满负荷,带动化工产品销量同时增加。上半年化工产品营收达到56.76亿元,同比增长133.30%;毛利率达到22.73%,较去年同期上涨9.66个百分点,化肥业务方面,上半年毛利仅有146.20百万元,较去年同期下降54.5%,但是毛利占比仅有10.5%,因此在化工业务产销两旺的影响下,公司上半年实现归母净利润5.51亿元,同比增长330.38%,而且在虽然己内酰胺二季度价格有所下跌,但是制冷剂、PC价格二季度上涨,因此二季度单季净利润较一季度继续有所增长。    三费方面,公司销售费用/管理费用/财务费用分别为2.15亿、2.30亿、2.10万,分别同比增长4.65%、42.33%、28.67%,管理费用增加主要系报告期公司研发投入及折旧费用增加所致;经营活动产生的现金流量净额为18.1亿,同比大幅增长209.22%,主要是报告期公司产品产销量增加、产品价格上升所致。    化工产品多线循环降本增效,负荷提升助推产销两旺。    经过十余年的征程,公司已经由传统的化肥企业向综合性化工企业转变,化工业务占比愈来愈多,2017上半年化工产品营收占比达到78%,毛利占比达到93%,目前公司已经形成煤化工、盐化工、氟硅化工和化工新材料等多条较为完整的循环产业链,并且经过不断的工艺优化、原料和副产品循环利用达到降本增效的目的,化工业务毛利率不断提升,上半年更是高达22.73%。另一方面,公司的产品负荷提升加快,2016全年化工产量为431.79万吨,而2017年的预计产量目标为720万吨,差能耐负荷提升不仅带动公司产销两旺,同时发挥规模效应,进一步提升毛利率。    近期第四批环保督查进驻山东、四川、浙江等省份,叠加2+26城市同样覆盖山东多省份,虽然鲁西地处山东聊城,但是公司2004年开始建设鲁西工业园,2016年实施退城进园,在环保工业园建设方面走在整个山东的前列。因此在2017年环保进一步趋严之际,公司反而受益,化工产品上涨有望超预期。    分产品而言:    1.聚碳酸酯作为五大工程塑料里面唯一透明塑料,全球供需格局持续改善,并迎来行业长期趋势性上涨:1)帝人、陶氏等在2014-2015先后关闭50万吨PC落后产能,供应格局大幅优化;2)国内2018年底之前仅有鲁西化工13.5万吨、万华化学7万吨PC投产,国外无新增产能,国内存在75%以上的进口替代空间,而且PC生产线普遍需要调试很长一段时间才能生产出正牌级产品;3)PC和MDI供应格局和技术装置比较相像,同样是寡头垄断,而且许多装置运行不稳定,近期Sabic主供北美的Lexan品牌约50万吨生产线停产,中东装置同样开工不稳定;4)下游需求主要是电子电器、建筑材料、汽车等,需求增速保持8%以上。当前价格(上海拜耳注塑级2805)达到24000元/吨,单吨毛利超过5000元/吨,后续随着检修高峰到来,价格将持续大涨。    2.己内酰胺-PA6产业链受到低库存、环保趋严、旺季到来影响,同样不断上涨,当前己内酰胺报价14550元/吨,较5月份低点上涨30%,PA6价格达到17175元/吨,较5月份低点上涨28%,我们认为三季度作为传统需求旺季,价格有望稳中上升。    3.烧碱由于下游氧化铝产量增速上半年持续保持20%以上的增速,烧碱价格一直在1000元/吨左右的区间震荡,而且开工率在90%以上的极限,三季度期间烧碱价格很难下跌。    4.甲酸由于肥城阿斯顿的15万吨产能退出,价格在4000元/吨的高位维持,我们认为2018年公司二期产能投放之前,甲酸价格难以下跌。    5.其他产品中,多元醇受到环保影响,价格大幅调涨2000-2500元/吨,而成本几无变化,由盈亏平衡转向大幅盈利,即使后续价格大幅回落,全年价格中枢有望较大提高,增厚公司业绩。    化肥行业走出低谷,环保有望稳定价格。    2012-2016H1,受到尿素供给过剩、农产品价格下跌等影响,尿素持续下跌,直至2016H2受供给端、成本端双重推动,尿素价格触底反弹,2017年价格虽有波动,但是环保趋严不止、成本高企不下、下游农产品价格探底回暖,全年均价有望维持在1500元/吨以上,较2016年大幅提高200元/吨以上;而且公司对尿素不断进行技改,全年盈亏有望保持均衡,同时2+26城市区域以及第四批环保督查进驻省份的尿素产能占比达到57%,尿素价格后续有望在环保影响下企稳甚至反弹。    复合肥行业产能过剩严重,但是随着土地流转加快、农民品牌意识增强,市场集中度大幅提升,2015年CR10市占率达到42%,公司复合肥毛利率相对稳定,主要以量见长,近几年产能利用率一直维持在70%以上的较高水平,且不断发展新型肥料-硝基复合肥,未来此块业务有望成为重要的盈利增长点。    “退城进园”项目进展顺利,产能投放有望推动营收翻倍。    公司从2015年开始推出“退城进园”项目,关停老厂区产能的同时,新建包括甲醇、合成氨、尿素和硝基肥等新产能,目前公司现有园区占地7平方公里,后续将继续有约11平方公里的土地用于使用,当前退成进园进程已经达到75%,2018年有望完成。同时化工产品方面,未来产能投放不止,2017年下半年将投放己内酰胺二期-10万吨,2017年底-2018年初投放PC二期-13.5万吨;2018年甲酸二期-20万吨,以及后续的退城进园项目,根据当前价格测算,全部产能投放后预计增加营收93.4亿,到2019年公司营收有望实现近乎翻倍增长。    上调公司2017-2018年净利润分别为10.2亿、13.1亿,EPS分别为0.70、0.89元,对应PE为13X、10X,继续建议买入。

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