业绩简评    2017年上半年,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润8.46亿元、1亿元和8,955.85万元,同比分别增长15.28%、13.44%和10.57%。实现全面摊薄EPS0.10元/股,符合预期。经营活动净现金流为-7,281.76万元,低于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2营收同比增速分别为14.27%/16.33%,归母净利润同比增速分别为9.63%/6.46%。公司同时预计2017年1-9月归母净利润为1.15亿元至1.50亿元,同比增长0%至30%。    经营分析    营收增速创新高,盈利能力依旧稳健。上半年,公司收入保持增长(+15.28%),创上市以来上半年最高收入增速。主营业务毛利率小幅提升至32.98%(2.98pct.)。期间费用率增长3.01pct.。其中,销售费用率与管理费用率均有所提升(1.92pct./0.45pct.),财务费用率增长0.65pct.。其中,销售费用增长主要系由于将舒密尔(Schimmel)公司的数据全面纳入,以及促进销售所致。归母净利润率为10.59%(-0.70pct.)。    传统钢琴业务仍然保持两位增长,持续推进服务与品牌建设。上半年,公司钢琴业务收入增长10.79%,主要是由于纳入德国Schimmel公司的数据。上半年,公司加大自主创新力度,开展各类新材料、新工艺的改进试验110项,并与FIND公司合作研发出5款新智慧钢琴。在营销方面,公司持续深入拓展销售网络,鼓励专销商、专卖店经销单位发展,建设统一的品牌形象店,采取新的中高端产品营销政策,引导经销商销售结构升级。同时,公司持续通过开展节假日主题促销活动,实现线上线下融合,增强与用户的粘性。公司深层次融合互联网+,建设云服务平台。打造领先的“云上钢琴服务”的生态系统,构建公司“制造-租售-服务-教育”的产业链闭环。公司持续推进全球品牌活动,致力于打造国际乐器文化品牌。通过支持国际重大文化活动、举办音乐活动,以及推进品牌公益活动,树立了公司国际乐器文化品牌形象,提升了品牌的知名度美誉度。    艺术教育多元化发展,传媒业务稳健开展,公司布局文化业务成效显现。上半年,公司成为广州文化上市公司产业联盟首批成员,继续结合智能乐器和智能教学APP模块的发展,并持续推进艺术教室、超级合伙人等列艺术教育品牌活动。截止6月30日,公司在济南和佛山的文化艺术教育中心已经开业运营,北京艺术之家也已进入建设尾声。目前,公司在全国拥有艺术教育加盟商368家,覆盖29个省份,新开发全形象艺术教室38家。8月16日,公司公告,与中国教育电视台签订《战略合作协议》,双方将在幼儿园、培训、教育产业园和“双创”等方面召开合作。我们认为,公司目前无论是在艺术教育推广经验方面,还是在实体门店布局方面,都已具备坚实基础,而中国教育电视台优势教育部直属媒体平台。因此,此次合作属于强强联合,有利于完善公司教育体系,加速在教育业务领域的拓展与长期发展。上半年,集团控股子公司珠广传媒先后完成对12部电视剧和网络剧的投资,新增投资总额达到1,050万元。其中,公司投资的电视剧《咱家》已在签约的各省级电视台完成首轮播放。从收入端来看,上半年,公司文化方面业务收入实现320.80%的增长,总收入超过3,600万元。我们认为,公司艺术教育业务正处在深化发展阶段,而传媒投资也正稳健铺开,整体大文化产业布局成效已开始逐步显现。    国企改革已有进展,未来数码钢琴业务发展将再进一步。6月13日,公司公告,控股子公司艾茉森被列入第一批混合所有制员工持股试点企业,目前员工持股方案已经公布。7月6日,公司公告,艾茉森拟通过增资扩股的方式,新增发行841万股,引入战略投资者、管理层及核心员工等对象。预计本次增资扩股实施完成后,原始股东、战略投资者、做市商或机构投资者将直接持有艾茉森股份,管理层及核心员工将通过设立持股平台的方式(有限合伙企业)间接持有艾茉森的股份。我们认为,本次增资扩股有利于优化艾茉森股东结构。同时,艾茉森作为公司控股子公司主营业务为数码钢琴,目前中国数码乐器行业正处高速发展机遇期。而通过本次员工持股,将有利于艾茉森核心业务的发展,提升其治理水平和盈利能力,为打造“终端+平台+内容”的O2O 智能乐器生态闭环奠定坚实基础,从而带动公司在数码钢琴业务方面的收入增长。    风险因素    募投项目进度不及预期风险;钢琴制造业竞争加剧风险;文化产业扩张的经营管理风险;本次非公开发行审批风险。    盈利预测与投资建议    公司在做强钢琴主业基础上,积极延伸文化教育产业,同时把握钢琴后服务市场,构建“制造-租售-服务-教育”的产业链闭环,以实现公司做强钢琴主业、做大文化产业的战略目标。我们预测公司2017-2019年完全摊薄后EPS为0.19/0.24/0.31元/股(三年CAGR24.8%),对应PE分为65/51/40倍,维持公司“买入”评级。

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