新格局是价值重估的前提,最大的风险是盈利增速下行,利于慢牛,大牛、快牛的概率并不大。劳动要素负增长、金融周期见顶回落的概率较大,共同决定了2018年的新格局,价值重估的动力也正是来源于新格局下的紧信用、去杠杆、控房价。因此,根据一月行情,就断言全面大牛市开启,是只看到了价值重估,却没有看到新格局这样一个大前提。 限购的边际放松不意味着地产调控政策的全面放松。新格局下,地产由金融周期下的黄金十年进入白银时代,因此地产行业的价值重估应该更多的体现为龙头价值重估。一月份,地产全行业、普涨式的价值重估可能包含着对于地产全面放松的过度乐观预期,而在调控政策中发挥关键作用的限贷政策,目前看不到大范围放松的可能。    银行过快的价值重估可能忽略了负债端未来的受限问题。新格局下,利率高于经济周期所要求的水平,有利于金融盈利增长、不利于实体盈利增长,但一月份银行指数加速式的价值重估在充分反映了资产端受益逻辑的同时,可能忽略了新格局下后续经济周期下行对负债端和资产质量可能造成的压力。    没有虚幻的核心资产,核心资产不是价值泡沫的理由。盈利能力是核心资产的唯一标准,新格局下盈利增速有下行压力,基本面不支持核心资产全面泡沫化。泡沫诱发股灾,殷鉴未远,担负平抑市场非理性波动的资金还在,因此监管层面“要价值投资,不要价值泡沫”的信号,也不支撑核心资产全面泡沫化的观点。    防风险仍在路上,有扩散,没有大切换。防风险、去杠杆是造成蓝筹白马和创业板分化的一个重要原因。当防风险、去杠杆的政策集中出台时,蓝筹白马涨、创业板跌,当政策出台节奏边际放缓时创业板反弹,只有当去杠杆转变为加杠杆的时候才能谈得上大切换。当下的防风险环境支撑风格扩散,但暂时还到不了大切换。    价值重估的进程尚未结束,看好新格局下权益资产的观点依旧成立。1、消费才是真成长。食品饮料、商贸零售、医药生物等必需消费品仍有长期配置价值,可选消费方面重点关注纺织服装和受益于消费升级的休闲服务。2、金融方面,全年更看好券商。3、科技提升TFP是最大主题,利好先进制造和创业板结构性行情,择时上需要把握政策催化节奏。4、周期仍有博弈性机会,建材、有色、化工仍有减法红利可能,煤、钢更多的机会在于兼并重组下的龙头价值重估。    风险提示:严监管节奏超预期、经济下行超预期、美国加息超预期。

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