2017年末以来美元兑主要货币出现了较大程度的贬值。在美国税改落地、经济平稳向上、通胀与加息预期回升的背景下,美元的大幅走弱有些令人费解。而美元走势与其他大类资产之间的关系也发生了背离,这使我们反思美元持续走弱的根本原因。从理论层面解释汇率的逻辑有很多,我们也对于各种理论进行了梳理,但并没有一种理论对于美元指数的解释是完备的,是在各个历史时段均成立的。这还是由于汇率本身是一种资产价格,其取决于投资者的预期。尽管影响资产价格的因素很多,但短期内投资者对于部分因素给予更高的定价,可能会使得资产价格变化与基本面因素决定的内在价值之间出现持续的偏离。    从历史上看,每一轮长周期的美元牛市背后的主要驱动因素都存在差异。在美国经济增速与货币收紧速度从历史上看都相对缓慢的背景下,2014年以来的美元牛市的核心逻辑还是建立在货币政策分化上,那么投资者对于货币政策未来分化程度的判断,就对美元走势有决定性的意义。这使得汇率变动受政策分化的预期较实际提前--即便货币政策在实际上的分化仍在扩大,但是只要投资者认为这种分化已经难以持续,便会在汇率上提前反映。这也是2015年以来美元汇率变动的核心逻辑。    汇率是一国货币的定价,货币主权又掌握在一国政府手中,政治意愿对于汇率而言不可谓不重要。但从经验上看,如果政治仅仅停留在意愿层面,无法转化为经济与货币政策,那么其更多的还是影响市场行为的催化剂,难以成为长期运行的主导逻辑。    沿着上述逻辑推论,我们认为政治因素对于美元指数的影响会逐步削弱,而欧元兑美元1:1.25又是令欧洲央行敏感的重要整数关口,欧洲央行可能进一步推迟前瞻指引调整的时间,加上通胀预期抬升的背景下,美联储可能会对金融环境的宽松采取更多行动予以抑制,因此我们认为美元指数在短期的下跌空间已经非常有限,未来可能迎来一轮反弹。    但从更长的视角看,只要全球经济继续维持上行态势,欧洲央行与日本央行未来退出宽松政策仍是确定的方向,即便美国在2018年加速扩张,加息次数也超过预期,但这也不能从根本上动摇货币政策分化收敛,市场看空美元的逻辑仍然是成立的。因此,美元在中期的弱势格局可能已经确立。扭转这一趋势需要美国通胀大幅上扬,抑或其他经济体动能出现大幅的放缓,但这两种情形均非我们对于2018年的基准预期。

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