公司发布半年报,2017 上半年实现营收 27.85 亿元,同比增长 27.8%;净 利润2.89 亿元,同比增长15.36%。公司2 季度营收增速31.2%,净利润增速为16.25%。    支撑评级的要点    渠道扩张和单店效益提升促使零售主业维持快速增长。公司上半年总收入27.85 亿元,增速27.8%,其中,科力普收入3.58 亿元,同比增长101.99%, 传统零售主业和直营大店收入合计增速为21.17%。上半年,公司零售终端继续稳健扩张,截至6 月30 日已超过7.3 万家。通过加盟店升级,拓展办公品类、儿童美术等高价值市场,持续开发新品等方式,公司单店质量得以提升。此外,公司已经拥有170 家直营大店(含晨光生活馆和九木杂物社),继续探索向高品质精品门店延伸。    科力普收入实现翻倍增长,收购欧迪办公协同发展。科力普上半年再次入围上海、天津的政府采购项目,成功中标多个政府和大型集团项目, 收入实现101.99%的爆发式增长。此外,公司积极拓展市场,分别设立了北京、天津、深圳、连云港子公司,华南仓库正式运营。在运营模式方面,公司进一步探索服务加盟业务,在十几个省份发展了服务合作伙伴, 强化地属服务能力。上半年公司完成了对欧迪办公的收购,未来有望在品牌合作、客户资源、供应链资源等方面协同共进,提升市占率。上半年晨光科力普子公司亏损459 万元,尚未为公司贡献利润,未来通过供应链改善、模式改善等方式提升利润率,有望为公司带来业绩弹性。    毛利率下降、销售费用率提升导致净利率下滑。上半年公司毛利率为26.58%,同比减少0.87%,我们认为与科力普收入占比提升有关。科力普、生活馆、晨光科技的快速增长导致员工薪酬费用、物流费用、市场宣传等费用增长较快,销售费用率同比增加0.75%。上半年管理费用率控制良好,同比减少0.87%。净利率较去年同期下滑1.12%。    传统主业增长稳健,新业务处于蓄力阶段。通过渠道扩张和升级、推出新产品、增强单店效益等方式,公司传统主业未来将持续稳定增长。科力普业务收入增长较快,但尚未出利润,晨光生活馆和九木杂物社模式处于摸索阶段,当前公司的新业务尚未对业绩产生贡献,其价值将在未来得以体现。    评级面临的主要风险    新业务发展不达预期.    估值    公司文具零售主业长期受益于消费升级,新业务尚未贡献利润但其价值值得关注。上半年业绩基本符合预期,我们维持2017-2019 年每股收益预测分别是0.65、0.78、0.96 元,维持22.75 元目标价和买入评级。

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