公司收入快速增长,销售费用率提升压低净利润增速。    2017 年上半年公司实现营业收入27.85 亿元(YoY+27.80%),归母净利润2.89 亿元(YoY+15.36%),其中二季度实现营业收入13.73 亿元(YoY+31.20%),归母净利润1.23 亿元(YoY+17.47%)。报告期内公司实现毛利率26.58%,较去年同期略有下降。由于新业务扩张需要,市场投入、渠道建设费用增加,销售费率有所上升。此外,汇兑收益和利息收入较去年同期减少,综合致使利润增速低于营收增速。    多渠道发展提升盈利能力,办公直销业务成长可期。    公司聚焦重点终端渠道,推进渠道优化升级,拓展产品品类、积极探索精品文创市场,保持传统核心业务稳定增长。上半年“晨光系”零售终端超过7.3 万家。与此同时,公司积极探索和发展新渠道、新业务,线上分销渠道进一步延伸,直营大店明确精品文具店模式和精品小百货模式共同推进路线。办公直销业务方面成功中标多项政府采购项目和大公司集采项目,市场实现扩张。科力普收购欧迪办公在华子公司,有助于公司在外企客户市场的快速拓展,从而推动市场占有率和品牌知名度的提升。    盈利预测与投资建议。    公司办公文具销售有望持续高速增长,并随着产品结构的优化进一步提升毛利率,渠道升级能够有效帮助终端经营效率并提升价格中枢,规模化过程中利润贡献将逐步体现。预计公司2017-2019 年主营业务收入分别为59.04/80.37/107.98 亿元,归母净利润为5.87/7.34/9.38 亿元,8 月18日收盘股价分别对应27.90/22.30/17.45 倍市盈率,维持公司买入评级。    风险提示。    文具行业增速下滑,原材料成本上升超预期,市场拓展有不确定性。

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