2018年以来,美国金融市场可谓“冰火两重天”,一方面美元指数持续走弱,贬值幅度达到4%以上;另一方面中长期国债收益率出现了较快上升,10年期国债收益率达到2.78%,升值幅度15%以上。通常,在收益率持续上行时,国内外利差的持续扩大会吸引全球资本流入,有助于推动本币升值。但近期美债利率上升中,美元指数不仅没有上涨,反而还出现了明显的贬值现象。为何两者之间出现如此明显的背离?在美国“加息+缩表+减税”等政策影响下,美债收益率和美元指数将如何演变?又会给中国市场带来怎样影响?    此轮两者背离的主因是美欧货币政策正常化和经济复苏进程不同步所致。对于美欧利差来说,货币政策正常化是影响收益率变化的最核心因素,2017年以来美国货币政策正常化进程加快以及欧元区正常化进程的不确定性导致美债收益率持续上升,两者利差持续走扩;对于美元指数来说,美元指数变化代表了全球资本的流动方向,它不仅取决于经济基本面的好坏,也受到各国资产收益率和预期的影响。次贷危机以来,美欧经济处在不同的复苏阶段,后续欧元区经济复苏的预期可能会略优于美国。而且目前市场普遍预期欧央行会启动货币政策正常化,从而也在一定程度上助推了欧元升值预期。    展望2018年,货币政策正常化进程和经济增长预期依然是决定美债收益率和美元指数的核心变量。对美债收益率来说,在“加息+缩表+减税”的综合影响下,收益率或将继续呈阶段性上行态势,但也会存在一定的顶部约束,维持此前“未来两年美国10年期国债收益率阶段性上升至3.1%左右”的判断;对美元来说,美国经济增长相对稳定,美联储加息有序推进,且美欧利差创历史新高,都会对美元提供了一定的支撑。但同时,随着欧洲复苏态势逐步好转,货币政策正常化预期增强,欧元、英镑等存在较强的升值预期,从而对美元也构成了一定的下行压力。在上行、下行趋势性力量不甚明朗之时,短期内美元可能仍以震荡调整为主,中长期趋势性调整还要看经济增长预期变化以及货币政策正常化进程。    对中国来说,目前中美收益利差仍处在2015年以来2/4分位数附近,远高于2007年以来85BP左右的均值。若2018年美收益率上行至3.0%左右,国内维持3.9-4.0%的收益率水平依然具有较厚的保护垫。因此,我国债券收益率被动跟随美债调整的可能性依然较低,两国收益率可能会呈现出波动性收敛的态势。一是国内利率债收益率已率先出现调整,目前已处在相对合理的水平。二是美债收益率上升并不必然带来资本流入和美元走强。未来一段时期,美元指数可能还将处在震荡调整阶段,不会对我国外汇市场构成太大压力。三是随着人民币汇率改革的深化,国内货币政策的独立性会相应增强。    需要提示的是,若特朗普减税、基建等政策刺激产生超预期效果,美联储“加息+缩表”可能也会超市场预期,从而可能对全球金融市场造成冲击。对此应予以必要的关注。

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