营业收入环比下降24%,净利润环比下降2%。    根据目前已披露的25家上市券商1月经营数据,共实现营业收入151.5亿元,环比下降23.9%;实现净利润58.5亿元,环比下降1.7%(剔除12月华泰会计核算变更影响)。其中,14家业绩环比上涨,11家环比下跌。净利润环比增速与营业收入环比增速差异较大,估计是管理费用的计提月度之间差异较大。此外,根据24家可比上市券商数据,营业收入同比增长42%,净利润同比增长58%,主要因为去年1月是券商业绩的底部,日均交易额仅为4015亿。1月交易显著回暖,日均交易额环比增长24%,股市表现向好,债市基本持平,但IPO、再融资、债券承销规模环比下滑,整体来看,各项业务有增有减,业绩表现比较平稳。    日均交易额环比显著回升,但IPO、再融资、债券承销规模环比下滑。    1)经纪业务方面,1月日均股基成交金额为5535亿,环比增长24%,同比增长38%;2)投行业务方面,IPO、再融资、债券承销规模环比下滑。1月IPO数量为15家,实际募资规模为137亿,环比下降16%,同比下降54%,IPO过会率下行。1月再融资规模为626亿,环比下降58%,同比下降81%;债券承销规模为1947亿,环比下降47%,同比增长47%;公司债及企业债承销规模为444亿,环比下降47%,同比下降14%。    股市向好,债市基本持平,两融稳定万亿以上。    1)自营业务方面,1月股市指数表现环比走强,债市表现基本持平。上证综指上涨5.25%,上月下跌0.3%;沪深300上涨6.08%,上月上涨0.62%;创业板下跌1%,上月下跌1%;中债总全价指数下跌0.19%,上月上涨0.06%;2)市场风险偏好出现阶段性提升,从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额来看,1月末两融余额达到10793亿,较12月末提升5%;最新两融余额(2月5日)为10560亿;3)“去杠杆、去通道”基调下,1月新成立券商资管产品数量663个,环比增长20%,份额68亿,环比下滑62%。    关注券商场外期权业务,龙头券商利润增厚效应显著。    衍生品市场是多层次资本市场建设中的重要一环,场外期权的风险管理职能为监管所允许,规范化发展下业务成长空间可期。券商在场外市场向客户卖出期权后会面临风险管理的问题,国内券商一般采用Delta中性策略,在构建中性组合过程中不断调整现货仓位,高买低卖股票,对冲成本来源于购买股票实际的价格与卖出股票价格之间的差额。券商场外个股期权业务用资收益率可达10%以上,具体的收益率主要受到波动率影响。行业格局上,市场集中度高,CR5在90%以上,体现出强者恒强的格局。我们预计2017年场外个股期权业务利润贡献为40-60亿,对行业利润贡献较低,但对于龙头利润增厚效应显著。    估值有支撑,可能的创新或催化业绩高度。    近期监管层多次提及多层次资本市场建设,改革大方向比较明确,中长期影响不容忽视。资本市场的发展将打开券商业务空间,重资产业务是其中亮点,国内衍生品业务市场发展较落后,未来发展空间大,近期监管层允许券商参与境外场外金融衍生品交易,也体现了监管层对金融衍生品市场发展的重视。我们认为创新类业务的改善可视为提升估值的重要信号,后续监管迹象值得重视。业绩上,预计2018年为券商业绩拐点,在交易量企稳、直接融资提升大背景下,传统经纪业务、投行业务均有支撑;估值上,与市场底部区域(2011-2014年上半年)2倍的估值中枢相比,目前板块PB估值为1.68倍,大券商估值处于中枢偏下区间,下行风险有限,我们看好板块估值修复,并将新类业务的改善视为提升估值的重要信号。个股推荐上,推荐华泰证券、中信证券。

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