事件:    1、2017Q4核心数据:公司营收为146.08亿元(YoY20.7%,QoQ17.07%);净利润为12.86亿元(YoY-65.08%,QoQ-49.12%)。non-GAAP下,Q4净利润为18.79亿元(YoY-52.51%,QoQ-37.88%)。    2、2017年度核心数据(未经审计):公司年度营收541.02亿元(YoY41.7%);年度净利润107.08亿(YoY-7.73%);整体毛利率为47.9%(16年为56.74%)。    我们的观点:    整体业绩:收入表现超出一致预期,净利润受多方面因素影响未达到市场一致预期。电商业务首次独立披露,收入持续保持高增长,毛利率受4季度促销活动影响有所下降;游戏业务继续承压,“吃鸡”类游戏下载数据惊艳,货币化能力还需优化;受网易云音乐一次性版权支出影响,电邮及其他业务毛利率为负;广告业务保持稳健。    1、游戏业务:老游戏正常下滑致使游戏业务收入有所下滑,18Q1《楚留香》表现亮眼,有望带动游戏业务收入逐步回升;展望2018年全年项目储备众多,“吃鸡”游戏全面铺开,货币化能力待优化,10亿投入直播和竞技,公司游戏正式走到类型多元化转型关键一年。    17Q4公司游戏业务净营收80.04亿元(YoY-10.66%,QoQ-1.32%),其中手游业务收入为54.43亿元(YoY-5.07%,QoQ-1.32%),市占率为18.43%(略高于上一季度)。17年网络游戏收入362.82亿元(YoY29.67%),其中手游收入为256.88亿元,市占率为22.12%(同比上升6.7个百分点)。公司17年上线《镇魔曲》《光明大陆》《元气战姬学院》《飞刀又见飞刀》等游戏,其中17Q4上线《终结者2:审判日》《荒野行动》《永远的七日之都》等游戏。手游方面,《梦幻西游》《大话西游》《倩女幽魂》《阴阳师》等长期稳定在畅销榜TOP20,《终结者2:审判日》注册用户超1亿,《荒野行动》注册用户超2亿,游戏上线时间仅一个季度,下载表现亮眼。“吃鸡”类的游戏在18Q1推出道具商店,以售卖皮肤为主,货币化能力有所体现,但仍需优化。展望2018,公司上线和储备产品近20款,其中moba类游戏《决战平安京》于1月上线,《楚留香》于2月上线(目前已到畅销榜TOP10)。公司还储备了《孤岛先锋》《荒野行动PC Plus》等5款“吃鸡”类游,《代号M》《非人学园》等moba类游戏,还有《秘境对决》、《第五人格》等新游戏。此外,公司还将在2018年投入至少10个亿打造的泛娱乐电竞生态计划。 2、广告业务:呈季节性变动,17Q4同比环比持续上涨,且毛利率较为稳定。    目前公司移动端产品除网易邮箱外,网易新闻、网易云音乐等是吸引广告主的重要产品。网易云音乐目前位居在线音乐APP第四,17年12月MAU达6678万,用户留存率和用户活跃均为行业TOP1。    3、电邮、电商及其他业务:电邮及其他业务保持良好增长;电商收入增速最高,同比环比增速都十分亮眼,毛利率仍在下降中。    17Q4公司电商业务净营收46.5亿元(YoY175.17%,QoQ74.46%),为首次单独披露,17年电商业务收入116.7亿(YoY156.94%),收入占比21.6%(16年为11.9%),毛利率为10.3%。电商业务增长迅猛,网易考拉和严选均表现出色。市占率上,17年网易考拉海购以25.8%的市场份额居于跨境进口零售电商首位。严选上线时间较短,自16年4月上线后关注度一直持续走高,17年12月销售额是17年1月的60倍。目前网易严选SKU为1万左右,属于小而美的时期,但增长迅猛,网易内部17年GMV目标70亿,18年目标200亿。    盈利预测:根据彭博一致预期,网易FY18-19年调整后净利润分别为144.62/177.23亿元,对应调整后EPS分别为109.32/133.97元,对应18-19年P/E分别为17.5/14.4X。    风险提示:活跃用户增速放缓风险、游戏等在内的稳定优质内容生产风险、互联网信息发布政策变更风险、内容监管风险、内容成本快速增加风险、渠道成本快速增加风险、电商业务发展不及预期、竞争风险、投资风险等。

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