一、 事件:公司发布2017 年半年度报    2017年1-6月公司实现销售收入10.12亿元,同比增长18.25%;实现归母净利润4.32亿元,同比增长5.07%;扣非后归母净利润3.93亿元,同比增长15.94%;略低于预期。    其中人血白蛋白实现收入4.38亿元,同比增长27.72%;静丙营收3.27亿元,同比增长1.03%;其它血液制品2.07亿元,同比增长19.28%;疫苗3351.44万元,同比增长267.92%    二、 我们的观点:两票制与白蛋白进口加速限制增长,公司积极调整为未来做铺垫    1. 人血白蛋白进口数量持续增加    我国人血白蛋白为唯一可进口的血液制品。近年来进口数量持续增长,目前占市场份额约为60%。进口血液制品的增加冲击本国的血制品市场。公司上半年人血白蛋白批签发约为134万瓶(10g/瓶),占国产批签发量的16.96%。2016年全年公司白蛋白批签发量为230万瓶,上半年约100万瓶,2017年上半年同比增长约30%,增速较好。但由于进口导致的市场整体数量的增加,使得白蛋白价格出现下滑。2016年华兰生物的人血白蛋白中标均价为135元,2017年则为125元,价格下降7%,使得营收增速为27%,略低于预期。    2. 两票制伟公司增长带来不良影响,渠道商调整完毕后公司增长将会恢复    2017年华兰生物静丙批签发量约为95万瓶,占国内批签发量的17.28%,位居全国第二。2016年上半年批签发68万瓶,今年上半年同比增长约40%。公司静丙营业收入增速较慢,主要原因为两票制的推行在一定程度上阻碍了产品的销售。两票制的推行似的小型经销商失去资质,开始出售渠道囤货,与公司形成了竞争关系,影响公司产品的销售。我们认为,随着小型经销商渠道囤货清理完毕,公司静丙产品会恢复增长。    3. 公司增加销售费用,为未来增长做铺垫    公司净利率与毛利率基本维持稳定,三费费率中销售费用出现增长。今年上半年公司销售费用达5800万元,同比增长283%。销售费用增长的主要原因为公司加大了产品的销售推广力度。公司认识到静丙等血液制品的学术推广力度不足,因此加大学术推广力度。同时公司加强销售队伍建设,增加销售人员。同时调整二、三线城市和三级甲等医院的销售布局。销售战略的调整会为未来公司的快速增长打下基础。    三、 盈利预测与投资评级    我们预计2017-2019年公司营业收入为22.49亿元、26.24亿元和32.28元,同比增长16.25%、16.67%和23.02%;归属母公司净利润为8.51亿元、10.04亿元和12.57亿元,同比增长9.09%、17.96%和25.17%;对应EPS分别为0.92元、1.08元和1.35元;对应PE为31.61、26.80和21.41。我们认为公司血液制品产品齐全、采浆能力强,在公司采浆量持续提升和政策向好的趋势下,公司受益显著。同时,公司疫苗产品国际化有望实现突破,在研品种丰富,为公司注入新的增长点。由于公司短期业绩低于预期,股价会有所波动,但我们预计公司长期会恢复快速增长,因此,我们维持“增持”评级。    四、 风险提示:    产品安全性导致的潜在风险;毛利率下降的风险;单采血浆站监管风险;国家疫苗和血液制品的政策风险;新产品开发低于预期的风险。

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