京东2017四季度净收入1102亿元人民币(同比增长39%),略高于我们预计的1080亿人民币;集团净利润为人民币4.49亿元人民币(同比下降41%),略高于我们预估的人民币4.03亿元。 然而其利润仍然低于市场10%以上。 去年12月,我们已经在报告“京东 (JD:US)-- 严寒”中表达了我们对公司四季度基本面风险的担忧,并下调了盈利预期。我们认为市场或因京东过去几个月持续放出和腾讯的联合线下投资和战略合作而忽视了公司4季度基本面的下调,进而造成了这次的预期差。    我们预测GaaP 稀释EP ADS 18年为人民币0.50元(同比+ 531%),19年为2.18元(同比+ 332%),20年为3.81元(同比+ 75%)。我们将目标价格从47美元提高至50美元。 股价仍有15%的上涨空间,我们将评级从买入降至增持。    利润率预期。 除了与腾讯一起在新零售方面的投资外,我们发现京东在技术和内容上的成本连续两季度维持在较高水平,我们预计未来京东将继续加大对技术,内容和新零售的投资,会压缩2018年京东净利润率的上涨空间。市场对2018年的净利润率预期或在2%左右,但管理层给的初步指引只有1-2%,而我们保守起见将18年净利润率从1.7%微调至1.6%,对于于2017年的1.38%,1Q18利润率预计会在1.7%同比水平的状态。    GMV 增速放缓与预期一致。 4季度总计GMV 4,030亿元人民币(同比增长33%),基本符合预期。    我们预计18年一季度GMV 同比增长28%,2018年3月开始得益于美丽说和唯品会在京东一级入口的开放,京东今年二季度GMV 或有增速提升,我们预计同比增长34%。总体而言,相比2017年38%增速,我们预计2018年增速放缓至30%。    线下布局。 到目前为止,中国连锁零售商100强中,与京东形成战线的线下商超销售额占比从12%已提升到15%,阿里巴巴系的线下商超销售额占比仍为17%。 京东物流已经完成了A 轮融资,估值高达109亿美元。 尽管目前第三方业务仅占京东物流业务的约15%,但我们看好第三方物流的增长,特别是在又了充足的资金支持的情况下,并且JD 的线下业务也将因物流业务的快速发展而受益。    用户差距缩小,算法差距缩小。 京东年活跃用户增长从未低于预期。 2017年第四季度京东年活跃用户数量为2.93亿(季度同比增长10%,年度同比增长29%),对比于阿里巴巴活跃用户数量为5.15亿(季度同比增长5.5%,年度同比增长16%),用户差距如期缩小。同时京东也在努力提升算法,类似2016年9月阿里的算法升级, 京东也预计将在2018年上半年也进行一次算法升级,有利于JD的点击量和单价提升,无需增加广告库存。    下调至增持评级。 我们将京东2018年调整后EP ADS 预测数(去除基于股权费用和其他非现金利得/损失的净收益)由人民币5.47元下调至5.08元人民币(同比增长49%),19年由8.11元下调至7.85元人民币(同比增长54%),新增20年预测为10.19元(同比增长30%)。 尽管增速放缓,但公司将得益于1H18算法升级,京东物流和线下业务进一步扩张以及服装品牌三季度开始回归的正向影响,我们将目标价从47美元上调至50美元(62x 18E PE,1.1x 18E PS,17x 18E PB,1.3x 17EPEG,130x EV / Ebitda 和0.4x P / GMV)。 股价仍有15%的增长空间,我们从买入评级下调至增持评级。

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