1.猪饲料稳健增长,受禽板块行情影响禽饲料销量下降拖累板块业绩。2017年饲料业务实现销售收入66.81亿元,同比增长7.52%,占主营业务收入的48.89%,饲料业务毛利率为12.78%。合并范围内企业饲料销量为220.18万吨,同比+2.18%;其中,猪饲料92.57万吨,同比+12.08%(中大猪饲料销量提升);禽饲料81.2万吨,同比-7.50%(受蛋禽行情影响);反刍饲料31.59万吨,同比-7.22%(因奶牛存栏量下降且大牧场逐渐转向自配饲料);水产饲料13.02万吨,同比+33.95%。报告期内饲料产品结构改善,夯实渠道,猪饲料销量快速增长。我们认为,随着公司产品升级和销售渠道完善,猪饲料/水产饲料增长有望持续;禽饲料随着2018年禽行业景气而明显改善;反刍饲料经过3年低迷期已到底部,肉牛肉羊客户增加,叠加新增牧场大客户,2018年有望大幅反弹。预计2018年公司饲料销量有望同比增长10-15%。    2.肉禽板块发力。2017年肉禽行业整体行情低迷,公司养殖业绩下滑;毛鸡价格低位,叠加熟食/调理品占比提升,公司屠宰加工业绩快速增长。2017年公司屠宰业务销售收入29.23亿元,同比增长39.98%,实现毛利1.05亿元,同比增长49.14%;养殖业务实现销售收入8.42亿元,同比增长18.87%;实现毛利0.49亿元,同比下降21.87%。报告期内,公司控股及参股企业(估计综合持股比例40%+)合计肉鸡养殖量2.75亿羽,屠宰量3.92亿羽,生产肉品95.2万吨,调理品2,693吨,出口生食肉品16,000吨,并向日本出口熟食产品,开拓国际熟食产品市场。随着公司养殖业务的持续放量,养殖业务贡献的业绩或超预期。我们认为2018年白羽肉鸡供给低位,价格上涨有支撑,公司养殖板块业绩有望改善;预计2018年屠宰量约4.5亿羽,同时深加工产品占比提升,屠宰加工盈利能力提升。    3.海外业务稳步推进。公司积极拓展海外市场,加快加强了对“一带一路”沿线地区的布局与投资。在尼泊尔、菲律宾、印度、印度尼西亚等国家建设饲料工厂正稳步推进。    投资建议:预计公司2018-2020年净利润分别为5.39亿元、6.35亿元、7.29亿元,同比增长14.41%/17.74%/14.91%。对应EPS分别为0.65元、0.76元、0.88元,前次预计2018-19年净利润分别为7.98亿元、9.23亿元,业绩下调主要因为东北饲料行业竞争加剧,禽饲料销量增速不达预期。当前股价对应2018年仅为14倍估值,给予19倍估值,对应目标价12.4元(前次目标价14元,主要是18年盈利下调,对应EPS下调),给予“买入”评级。    风险提示:养殖疫情;禽价格不达预期。

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